數位時代網站｜撰文者：李宜穆編譯
發表日期：2012-03-18
還記得冰島政府運用社群媒體，將修改憲法的大事群眾外包(Crowdsourcing)給網友嗎？這個歷經金融危機與火山爆發的島國，正運用網路科技，嘗試在世界舞台上再次站起。科技新聞網站mashable記者Samantha Murphy走訪冰島、訪問該國總統，並告訴讀者冰島如何運用社群媒體與科技重建國家經濟：
冰島總統Ólafur Ragnar Grímsson在訪問中這樣敘述冰島人的特質：「冰島社會的原則是這樣的：每個人都是朋友，除非事實證明相反。不幸的是，多數的社會秉持著相反的原則，假定每個人都是潛在威脅。這樣的做法是危險的，因為這基本摧毀了人與人之間互動的民主本質，但在冰島，我們不這樣做。」
在2008年的金融危機後，冰島政府制定了新憲法，在一系列新政中嘗試從破敗中站起，其中，更包含善用社群媒體，包括Tumblr部落格「冰島想做你的朋友」、Twitter帳號與Facebook頁面，更在2011年發起「Inspired by Iceland」計畫，鼓勵冰島公民陪伴觀光客來趟環島旅行，一系列舉措不但讓世界知道冰島已經重新出發，並提高觀光業的能見度。
不過究竟網路科技在當代冰島扮演多重要的角色？除了邀請公民在網路上對新憲法提出意見與評論外，原來宣稱不打算繼續連任的總統Grímsson在收到網路連署書後改變心意，決定繼續競選連任。
政府的高度可接近性
「在金融危機後，我們理解到這不僅是經濟或金融上的危機，更是社會、政治與法律的危機。如果我們想讓國家重新擁有力量，我們不能僅在傳統的經濟議題上做努力，我們需要更民主的方式。」冰島總統總統Grímsson表示。
於是冰島政府將新憲法文件放上網路，藉社群媒體之力，鼓勵公民提供建議與評論。「就現代科技而言，你或許會認為這是項創舉，但這不過是冰島老傳統的現代版本。」Grímsson說。
不過Grímsson也坦言，人口僅有30萬的冰島讓上述成為可能，但他也表示「大國家裡的小社群仍可將冰島視為典範。」
「冰島是個小社會，和大型官僚社會相較，在這裡或許透明度會擁有不同的意義。不過許多國家現在也藉網路與社群媒體之力，出現許多行動主義。」
用社群媒體重振觀光產業
冰島政府試圖用社群媒體吸引世界目光，重振觀光產業，在2011年，冰島的觀光業成長了20%，一系列計畫試圖告訴世界冰島已經走出金融危機與火山爆發的陰霾。舉例來說，當觀光客登入Inspired by Iceland網站，不但能報名免費導覽行程、造訪當地人的住家，更能參觀總統的住所。
Grímsson表示，網路科技在現今或大或小的政治社群中帶來極大的影響力。「已經需要好幾個月才能做到的事，現在只需要幾個鐘頭，這都得感謝手機與網路。」
他引用美國總統歐巴馬在華府的一段演說：「無論當下發生什麼事，科技都是無所不在的配角－它帶來機會，讓人們能幾乎即時的表達自己並帶來影響力。」
出自mashable
來源：英國《金融時報》首席經濟評論員 馬丁•沃爾夫 2011年11月10日
歐元區是否會繼續存在？法國和德國領導人現在因為希臘的緣故提出了這個問題。如果政策制定者們20年前就明白他們今天明白的道理，那麽他們根本就不會推出歐元。眼下歐元區之所以還抱成一團，只是因為各方對解體帶來的後果感到恐懼。問題是，這一點是否足以維系歐元區的存在。我想答案是否定的。
迄今為止，旨在控制住這場危機的各種努力均告失敗。沒錯，歐元區領導人挫敗了希臘總理喬治•帕潘德里歐(George Papandreou)以民主方式確立合法性的破壞性想法。但金融壓力仍深深困擾著意大利和西班牙（見圖表）。由於實際利率為4.5%左右、經濟增速為1.5%（2000年至2007年這八年的平均增速），意大利基本財政盈餘（付息前）與國內生產總值(GDP)之比必須長時間保持在接近4%的水平上。但該國的債務比率實在太高了。因此，它必須大幅擴大基本財政盈餘、大幅提高經濟增速，或者大幅降低利率。但在意大利總理西爾維奧•貝盧斯科尼(Silvio Berlusconi)的領導下，這些必要的調整舉措哪個都不可能出台。換一位領導人能夠改善這一局面嗎？我不知道。
自始至終，人們面對的一個根本性難題是沒能理解這場危機的本質。紐約大學(New York University)斯特恩商學院(Stern School of Business)的魯里埃爾•魯比尼( Nouriel Roubini)在最近一篇論文中提出了重要的觀點*。正如我在10月4日的專欄文章中所做的那樣，魯比尼對存量和流量作了區分。後者要比前者更加重要， 它對恢復對外競爭力和經濟增長而言是不可或缺的。正如德意志銀行(Deutsche Bank)的托馬斯•邁爾(Thomas Mayer)指出的那樣：“在歐元區政府債務和銀行業危機的背後，隱藏著一場由內部實際匯率失調造成的國際收支危機。”如果且只有實力較弱的國家恢復競爭 力，這場危機才會結束。目前，這些國家的結構性外部赤字規模太過龐大，外界不可能自願為之融資。
魯比尼討論了同時解決這些存量和流量挑戰的四種選擇：第一，通過積極放鬆貨幣政策、歐元貶值以及核心國家出台刺激性政策來恢復增長和競爭力，同時外圍國家實行財政緊縮和改革；第二，單純在外圍國家進行通縮調整和結構性改革，以壓低名義工資；第三，由核心國家為某個不具競爭力的外圍國家提供永久性融資；第四，進行廣泛債務重組，歐元區部分解體。第一種選擇可實現調整，且不會引發大規模違約。第二種措施無法及時實現流量調整，因此很可能會演變成第四種選擇。第三種選擇會避免外圍國家的存量和流量調整，但有可能導致核心國家失去償債能力。第四種選擇顯然是歐元區的“末日”。
唉，這些選擇都面臨著巨大的障礙。第一種選擇最有可能見到經濟效果，但德國不可能接受它。第二種選擇是德國在政治上可以接受的（盡管會對該國經濟造成不利影響），但外圍國家無論如何不可能接受。第三種選擇是德國在政治上無法接受的，甚至外圍國家也很可能接受不了。第四種選擇是所有人都無法接受的——如果只是就目前而言的話。
當前的局面是第二種和第三種選擇的糟糕結合：外圍國家單邊實行緊縮，核心國家不太情願地提供融資。邁爾認為，局面可能會向第一種選擇演變。他的觀點是，歐洲央行體系(ESCB)為幫助無法在市場上融資的銀行而充當最後貸款人的行為，正從資金方面支撐著國際收支赤字。其結果是，盈餘國家央行在歐洲央行(ECB)的資產負債表上積累起巨額貸方頭寸，赤字國家央行則積累起與之相當的負債（見圖表）。這是一個轉移聯盟。邁爾指出，從長期看，國際收支赤字的貨幣性融資將產生通脹效應，於是演變成魯比尼提出的第一種選擇。我並不能肯定通脹危險切實存在。但德國人無疑害怕這一危險會變成現實。
長期來看，第一種和最後一種選擇似乎最有可能：要麽整個歐元區做出調整，要麽歐元區解體。德國應該坦然面對前一條道路帶來的風險。我知道，德國害怕的是1923年的惡性通脹重演。但1930-32年間的嚴厲緊縮卻最終把阿道夫•希特勒(Adolf Hitler)推上臺。
問題在於，解決方案是否可行，而不至於毀掉整個世界。首先要確定的是，對於嚴重缺乏競爭力的國家，比如希臘，解決方案應該是合作性的。希臘應推出一種貨幣——“新德拉克馬”。根據希臘法律簽訂的新合同以及希臘的稅收和支出應使用這種貨幣。現有合同仍使用歐元。銀行要保留遺留的歐元賬戶，同時開設新德拉克馬賬戶。新德拉克馬兌歐元匯率將由市場決定。它肯定會迅速貶值，但這是極為必要的。
希臘政府應恪守重新制定的外部方案的條款。它應該在很可能會出現的新貨幣大幅實際貶值的幫助下，繼續努力實現財政平衡。希臘央行應獨立管理新貨幣。以新貨幣計價的物價水平肯定會飆升，但由於產能處於過剩狀態，因此在一定的外部幫助下，惡性通脹是可以避免的。公共部門和私人部門歐元債務違約的規模將很可觀。但即使希臘不推出新貨幣，而是選擇以長期國內通縮的方式來重新獲得對外競爭力，上述歐元債務的實際價值也將飆升。推出新貨幣只是會加速整個過程。與此同時，希臘會失去在歐洲央行內的投票權。但重獲投票權的可能仍然存在。
這種重新推出新貨幣的合作性方案將是代價最小的方案。但它肯定會產生傳染效應。如果歐元區決心避免這種風險，那麽它就必須回到魯比尼提出的第一種選擇上。具備潛在償債能力的國家將獲得融資，歐元區將通過增長來逐步擺脫危機。
建立在單邊通縮調整之上的歐元區沒有前途。這似乎是確定無疑的。如果歐元區領導人堅持這一政策，他們就必須承擔由此造成的後果。
* 《解決歐元區國際收支存量和流量不平衡的四種選擇》(Four Options to Address the Eurozone’s Stock and Flow Imbalances)，未發表，網址：www.roubini.com/analysis/165338
譯者/何黎
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Thinking through the unthinkable
Will the eurozone survive? The leaders of France and Germany have now raised this question, for the case of Greece. If policymakers had understood two decades ago what they know now, they would never have launched the single currency. Only fear of the consequences of a break up is now keeping it together. The question is whether that will be enough. I suspect the answer is: no.
Efforts to bring the crisis under control have failed, so far. True, the eurozone’s leadership has disposed of George Papandreou’s disruptive desire for democratic legitimacy. But financial stress is entrenched in Italy and Spain (see chart). With a real interest rate of around 4.5 per cent and economic growth of 1.5 per cent (its average from 2000 to 2007, inclusive), Italy’s primary fiscal surplus (before interest rates) needs to be close to 4 per cent of gross domestic product, indefinitely. But the debt ratio is too high. So the primary surplus has to be far bigger, the growth rate far higher, or the interest rate lower. Under Silvio Berlusconi, none of the necessary changes are going to happen. Would another leader fix things? I wonder.
The fundamental difficulty throughout has been the failure to understand the nature of the crisis. Nouriel Roubini of New York University’s Stern School of Business makes the relevant points in a recent paper.* He distinguishes, as I did in a column on October 4, between the stocks and the flows. The latter matter more. It is essential to restore external competitiveness and economic growth. As Thomas Mayer of Deutsche Bank, notes, “below the surface of the euro area’s public debt and banking crisis lies a balance-of-payments crisis caused by a misalignment of internal real exchange rates.” The crisis will be over if and only if weaker countries regain competitiveness. At present, their structural external deficits are too large to be financed voluntarily.
Mr Roubini discusses four options for addressing these stock and flow challenges simultaneously: first, restoration of growth and competitiveness through aggressive monetary easing, a weaker euro and stimulatory policies in the core, while the periphery undertakes austerity and reform; second, a deflationary adjustment in the periphery alone, together with structural reforms, to force down nominal wages; third, permanent financing by the core of an uncompetitive periphery; and, fourth, widespread debt restructuring and partial break-up of the eurozone. The first could achieve adjustment, without much default. The second would fail to achieve flow adjustment in time and so is likely to morph into the fourth. The third would avoid both stock and flow adjustment in the periphery, but threaten insolvency in the core. The fourth would simply be the end.
Alas, huge obstacles exist to all of these options. The first is the most likely to work economically, but is unacceptable to Germany. The second is politically acceptable to Germany (despite the bad effects on its economy), but would ultimately be unacceptable in the periphery. The third is politically unacceptable to Germany and is even likely to prove unacceptable in the periphery, too. The fourth is unacceptable to everybody, if only for now.
What is now happening is an unhappy mixture of the second and third options: one-sided austerity with grudging finance. Mr Mayer argues that it could morph into the first. His argument is that the lender-of-last-resort activity of the European System of Central Banks, in favour of banks unable to fund themselves in the market, is financing payments deficits. Central banks of the surplus countries are, as a result, accumulating large credit positions vis a vis the European Central Bank, while those of the deficit countries are accumulating counterpart liabilities (see chart). This is a transfer union. In the long run, suggests Mr Mayer, monetary financing of balance of payments deficits is going to prove inflationary and so turn into the first of Mr Roubini’s options. I am not sure that the danger of inflation is real. But Germans certainly fear it is.
In the long run, the first and last of Mr Roubini’s options seem most likely: either the entire eurozone adjusts, or it breaks up. Germany should accept the risks of the former path. I know that its nightmare is the hyperinflation of 1923. Yet the brutal austerity of 1930-32 finally brought Adolf Hitler to power.
The question is whether exit would be feasible without blowing up the world. Start with a decision that, for a severely uncompetitive country, such as Greece, exit would be co-operative. Greece would introduce a currency – the “new drachma”. New contracts executed under Greek law and taxes and spending in Greece would be in this currency. Existing contracts would stay in euros. Banks would have legacy euro accounts and new drachma accounts. The exchange rate of the new currency against the euro would be set in the market. It would depreciate rapidly. But that is desperately needed.
The Greek government would abide by the terms of a reformulated external programme. It would continue to strive for fiscal balance, helped by what is likely to be a massive real depreciation. Its central bank would manage the new currency independently. The price level would jump in the new currency, but, given the excess capacity, hyperinflation could be avoided with some external support. Public and private default on euro liabilities would be sizeable. But if Greece were to experience prolonged domestic deflation, in order to regain external competitiveness, without the new currency, the real value of euro debt would also explode upwards. This would merely accelerate the process. Meanwhile, Greece would lose its vote in the ECB. But the possibility of a return would remain.
Such a co-operative approach to reintroduction of a new currency would be the least costly. But it would surely generate contagion. If the eurozone has decided that it must avoid that threat, then it must go back to the first on the menu of options laid out by Mr Roubini. Potentially solvent countries would be financed and the eurozone would grow its way out of the crisis.
A eurozone built on on one-sided deflationary adjustment will fail. That seems certain. If the leaders of the eurozone insist on that policy, they will have to accept the result.
* Four Options to Address the Eurozone’s stock and flow imbalances, unpublished, www.roubini.com/analysis/165338.
來源：《华尔街日报中文版》2011年 10月 11日
作者：Brett Arends
想要解决经济危机吗？想让人们重新就业吗？想要刺激经济发展吗？
这儿有一个办法。见效快。相对简便易行。
但是，这个办法你不会喜欢。你肯定不会喜欢。
违约。全国的债务人都按照《破产法》第11章的规定申请破产保护。
解决这一混乱局面的最快的办法是让全国数千万贷款购房者停止支付抵押借款，停止偿还其他债务，然后再让另外数百万人申请破产保护。
我说过，这个办法你不会喜欢的。
我也很不喜欢这个办法。人们借了那么多钱却不用还，肯定不是个办法。
但是，你知道吗？避免这种结局的最好时机是在5年前或是10年前，也就是在钱借出去的时候。
如今，良机已逝。
用全国性破产的方式来解决这些问题，是目前为止最少让人反感的办法。
这是因为造成经济不景气的根本原因不是政府对经济的干预太多或太少，不是因为官僚主义、税率过高或过低、贫富差距日趋扩大、政府债务过多或过少，不是因为公司或穷人的缘故，也不是因为“贪婪”、“社会主义”、不是中国或是希腊的问题，也不是同性婚姻的合法化。简而言之，各路“砖家”的说法都不对。
原因在于债务，笨蛋。
我们已经债台高筑，而且还远不止这些。如果说债务就像是一个大湖的话，我们现在就在湖底，而且被拴在湖底的铁锚上。目前，美国所有家庭的负债总额已经达到13.3万亿美元。在一代人的时间内，这个数字已经增长了3倍。在过去的11年里，这个数字翻了一番。目前，我们的负债比任何国家的任何时期都高。虽然经常听到“资产负债表正在改善”的长篇大论，但事实并非如此。与4年前的峰值相比，人们的负债总额仅降低了4%。
其中很多债务是被减记的。
美国四分之一以上的抵押借款的贷款余额高于房子的市值。很多房子的市值大大低于贷款余额。在内华达和佛罗里达等州，此类贷款总额简直是天文数字。
关键要明白的是，这些钱正如我的一位基金经理人朋友所说已经“上天堂了”。换言之，这些债务的大部分永远不可能在真正意义上得到偿付了，不可能了。
想一想，如果企业遇到这种情况，它们会怎么做？
这种事情司空见惯。如果银行和债券持有人将钱借给一家公司，比如说，借给了10亿美元，后来发现这家公司的盈利能力只能偿付3亿美元。接下来会发生什么情况？这家公司还会信守承诺去偿还这永远无法还清的10亿美元债务吗？股东会把已经拿到手的红利支票送回公司吗？他们会卖掉自己的房子替公司还债吗？
绝无可能。这个公司将根据《破产法》第11章申请破产保护。债权人老实承认自己的失误，接受损失，然后去搞定问题。他们会减记这些贷款，接受股权来代替。于是资产负债表面目一新，公司又开始正常运作。
购房者为什么不这样做？
大多数反对意见的出发点是好的，但说的不准确。
我问过一位基金经理人，他说这会导致所谓道德风险。他问：如果有人看到别人不偿还抵押借款也没有大不了，那他自己为什么要偿还呢？
我答：雷曼兄弟(Lehman Brothers)虽然违约了，但通用电气(GE)和Verizon并没有随之违约，依然在支付债券的利息。这背后的理由是一样的。你想保住你的信誉，想保住你的股本。
如果公司违约，那么它的股东就要面临惨重损失。如果贷款买房的人违约，银行就会把房子收回。我想保住房子，也不想失去我的存款和信用评级。大多数人也都会这样想。
有人会说，这将对金融体系产生非常可怕的影响。可是，银行无论如何都必须面对现实。他们手里的这些抵押品的价格已经跌到了非常低的水平。
有人会问，“那些草率借款的人为什么不承担任何责任？”我的回答是：“那些草率放贷的银行为什么不承担任何责任？”
要求人们不要借钱没有任何意义。人们改不了借钱的习惯。我还没见过哪个华尔街的高管会拒绝一笔无息贷款。我还没有见过哪个公司会在首次公开发行(IPO)的时候说：“不要给我们这么多钱！”人们喜欢钱，给多少就敢要多少。
在自由经济体系中，负有合理放贷的责任的是出借人。银行向外贷款时应本着谨慎和负责任的态度进行。如若不然，他们靠什么赚钱呢？靠揽储赚钱？要是那样的话，用最低工资就可以雇到那样的人。
有人会说，借款者违约是“不道德”的。啊呀，说这种话的人大多反复无常。当一家公司要关掉工厂，将就业岗位挪到中国的时候，或者给业绩不佳的首席执行长支付5,000万美元的薪水时，他们会第一个跳出来支持。这时候，他们会说，“这和道德没关系，伙计们，在商言商！”
但是，当普罗大众要做同样的事情时，他们就会高喊“不道德！不道德！”
我们的经济可不是建立在道德和公平的基础之上的。
T Mobile每月可不是按照 “公平”与否向我收费，而是按照契约。你的老板不会因为你需要高薪就付给你高薪，他只按照“经济价值”给你支付薪水。纽约证券交易所前主席迪克‧格拉索(Dick Grasso)将巨额奖金退回去了吗？鲍勃‧纳德利(Bob Nardelli)呢？迪克‧富尔德(Dick Fuld)呢？我们的经济是牢牢地建立在契约的基础之上的。除了契约，没有其他。公司，还有富人，都是完全依照法律条文来行事的。
美国的抵押契约是允许违约的。美国半数州的银行贷款属于“无追索权”贷款。简单地说，如果你不还贷款，只需将房子钥匙交出即可，不用承担不良贷款的其他责任。另外一半的州是所谓“半追索权”的州。在这种情况下，银行可以要求你补足差额，但这个要求效果有限。简单地说，银行不能动你的退休金账户和基本个人财产。一般来说，你可以继续拥有自己的汽车、个人财物，人寿保险这些东西往往也没什么事。
大多数人，当贷款余额远远高于房子的市值时，已经没有什么财产了。
银行心知肚明。当他们将500,000美元借给活期账户里只有1,000美元的大巴司机时，他们心里很清楚，这笔贷款的担保只能靠这个房子。
如果他们不知道，好吧，他们本该知道的。他们的无能不是我们的错。
有人很可能要说，“借了钱，就得还。”一般来说，我同意这个说法。我借别人的钱都会还。但是，适用于每一个人的道理不一定适合所有人。
现在，虽然我们有数千万人无法偿还债务，但是他们还是努力去偿还。这就将相当庞大的一部分资金从社会经济中抽离了出来。这意味着，这些人就不能正常地发挥作为消费者和工作者的功能。这就是为什么人们不光临你的餐馆，或者不去参加你开设的瑜伽班，或者没有雇你重新装修厨房的原因。
同时，数千万或数亿认真负责的企业主和雇员也受到了经济不景气的影响。这就是需求短缺的原因。这就是没有人继续招工的原因。
更糟糕的是，如果贷款余额高于房子的市值，你也不想违约的话，那你也不能把家搬到可以找到工作的地方。你已经被你贷款购买的他们的房子困住了。
如何才能打破这个僵局呢？答案就是《破产法》第11章，大规模违约。果断离场，一切一笔勾销。
还有什么其他办法吗？
让压缩政府支出增加税收来平衡预算？在正常的经济形势下，这都是可行的。但是，在目前的形势下，在私营部门也开始大幅削减支出的时候，这些措施就可能导致灾难性后果。大萧条就是这样发生的。我们现在的负债水平比大萧条时期还要糟糕。
让政府举债？这是凯恩斯主义的解决方案。“消费者已经无法像疯子一样借债了，”信奉凯恩斯理论的人说，“因此山姆大叔这时候必须站出来替他们这么做。”这只是把私营部门的疯狂转换为公共部门的疯狂而已。
用刺激通货膨胀的办法？这可能是负作用最小的替代办法。但是，这也是违约，只不过是换了一个名目而已。这不再是从造成了这种后果的、草率放贷的银行那里拿钱，而是掠夺老奶奶的存款。
发达的经济体曾两次经历了我们现在面临的困境──大规模债务狂欢后的严重宿醉。
第一次是20世纪30年代的美国，第二次是20世纪90年代的日本。
直到20世纪40年代大规模实施货币贬值，降低债务的实际价值，美国才摆脱了危机的困扰。
而日本直至目前还没有从那场危机中走出来。他们正在经历通货紧缩，而政府债务已经迅速上扬。
防范道德风险的正确做法是惩罚那些轻率放款的银行，让他们承担损失。
我已经告诉过你，你不会喜欢这个办法的。我也不喜欢。但是别的办法更糟糕。
布雷特•阿伦兹（Brett Arends）是MarketWatch的资深专栏作家、《华尔街日报》的个人理财专栏作家。
本文译自MarketWatch
http://www.marketwatch.com/Journalists/Brett_Arends
來源：《21世纪经济》2011-06-04
“温州大批中小企业倒闭”的传言正不胫而走。温州知名企业崩盘的消息也如重磅炸弹接二连三炸响。
清明节后，坐落在温州工业园区机场大道的江南皮革，老板黄鹤携妻儿一去不复返，扔下拖欠104家供应商的1.63亿欠款，以及涉及10多家银行的债务。
4月下旬，温州知名餐饮连锁企业波特曼因老板严某突然“失踪”而停业。严某在离开温州前给当地政府留下一封信，称自己遇上经济危机，希望政府出面协助。
5月下旬，乐清老牌的电缆业巨头三旗集团爆发财务危机，公司因欠银行1.23亿元贷款被起诉。
温州真的在发生“企业倒闭潮”吗？这场危机的波及面到底有多大？
连日来，本报记者就此问题赴温州实地调查。遍访当地多家政府部门和多位企业主、官员。所发现的情况是，目前温州尚未出现大面积的企业倒闭潮，但广大温州企业生存状况正陷入多年来的最低谷。
温州官方的多项调查显示，2011年前三个月，温州眼镜、打火机、制笔、锁具等35家主要出口导向型企业利润同比下降约30%，亏损面占1/4多；全市企业的一项抽样调查显示，认为当前资金吃紧的企业占到42.9%。
“现在企业的困难远远大于2008年金融危机的时候。”这是当地多位企业家和官员的共同评价。“每个人都很紧张，苦苦撑着，咬紧牙顶住。” 温州龙湾区的皮革制造商刘秋同形容说。
消失的利润：从一块钱到一毛钱
刘秋同（化名）做皮革生意已有十年以上，他的工厂年产值达1.5亿多元，工人近300人，他自称在温州龙湾区“也算是纳税50强了”。
然而今年5月初月度盘点时，他发现2000多万的产值最终毛利计算下来仅有20多万，“我怀疑是不是算错了？10多年来从来没有遇到过这样的情况，我简直觉得无法跟股东们交待”。
这是今年上半年来原材料大幅上涨导致利润被压缩所致。刘秋同为本报记者列出其2008年与2011年的成本简要清单，这份清单显示出成本上涨的大致数据：
原材料：2008年约1500万/月，现在约1700万/月；
助剂：2008年约200万/月；现在约250万/月；
电费：2008年约50万/月；现在约65万/月；
煤费：2008年约75万/月；现在约90万/月。
“2008年时最普通的革基布每米4块，现在涨到5块5一米，树脂从2008年的1万元1吨，涨到现在每吨1万3到1万4，煤2008年时780元1吨，今年年初880元，现在涨到950元每吨。什么都在涨”，刘秋同解释说。
另一方面，今年以来的用工荒又导致人力成本急剧上升。
温州市经贸局今年一季度结束后曾对市内855家企业进行调查，结果显示有74.5%的企业表示用工紧缺，比上年同期提高14个百分点。
鞋类、服装和眼镜、打火机、制笔、锁具等劳动密集型行业缺工情况尤为严重，用工缺口达10%以上企业的比例均在八成以上，高出受调查企业平均5个百分点以上。
温州经贸局的一项调查显示，约有四分之一的企业出现因缺工导致生产能力饱和而不敢接单的现象，在眼镜、打火机、制笔等出口导向型企业，这一比例更达到三分之一。
温州工业园区管委会副主任邹建强2010年末进行的一项调查发现，企业内迁导致打工输出减少，国家农业补贴增加也使得原先出来打工者宁可在家种地，这些都是用工荒的来源。
“例如奥康、红蜻蜓在四川也有几千亩的工厂，那么四川工人在老家工资六七百元可能就满意了，到了东南沿海生活成本高工资1500元都嫌少”。邹建强说。
2008年金融危机至2010年上半年，刘秋同一直以每月54万元的支出来支付工人工资，“2008年时只要不裁员员工就很满足了”，而到了2010年下半年形势发生了变化。
2010年9月，刘秋同开始给员工上调工资，每次总额增加8万，加了两次，现在每月工资支出70万元。
刘秋同的情况具有代表性。本报记者在温州市工业园区和永嘉县东瓯工业园区了解到，半年以来各家企业的人力支出普遍上涨了25%至30%。
皮革市场供大于求，成本上升后，定价无法上升，“以前最普通的合成革1米能赚到1块钱，现在只能赚到1毛钱、2毛钱，高档一点的革以前能赚5块的现在也只能赚1块，现在干了2年利润不如2008，2009年的1年。” 刘秋同说。
温州市经贸局监测的数据显示，2011年前三个月，温州眼镜、打火机、制笔、锁具等35家出口导向型企业销售产值同比下降7%，利润同比下降30%左右。这些企业中亏损的占1/4多，仅三成企业利润保持增长。行业平均利润率为3.1%，利润率超过5%的企业不到10家。
成本高涨使得企业主们不得不以停工来“止血”。
“现在企业的困难远远大于2008年金融危机的时候，2008年是没有订单，没有还可以去找，现在是有订单也不敢接，越大宗越不敢接，越接亏得越多。”周德文告诉本报记者。
在永嘉县工业园区里，大多数企业都选择停止扩张，或采取其它策略来节约成本，“只进设备不进人，将员工减少，以前用10个15个员工的企业将人削减到3到5人”，永嘉工业园区管委会经济发展科科长徐伟介绍说。
干涸的钱袋：从送贷上门到求贷无门
温州制造业当前的困境，某种程度上也是货币政策周期性调整的产物。
“前两年银行信贷员都隔三差五跑过来问企业要不要贷款，今年都不来了”。温州工业园区管委会副主任邹建强感慨。
2008年面对国际金融危机冲击，国家推出4万亿计划。那时在温州商人们眼里，简直遍地是钱，银行纷纷将贷款送上门，并且申贷条件优惠。
这一黄金时期如今转瞬已逝。
今年以来，准备金率5次调整共冻结上万亿元银行资金。温州经贸局数据显示，1-3月全市新增贷款投放为238.28亿元，仅相当于去年同期的66.5%。
刘秋同介绍，2008年时贷款只要一申请马上就给，现在银行说要上报、根据计划来安排，等待时间要两三个月甚至更长。还贷时间也收紧了，要求提前还款。
有土地产权、有厂房的企业授信额度缩小了，那些房子租来，地皮租来，靠担保协议贷款的小企业，很难再得到贷款。温州市经贸局调查的企业中，认为当前资金面偏紧的企业占了42.9%。
民间借贷由此格外火爆起来。
温州市金融办近期对350家企业的抽样调查结果显示，今年一季度末，企业运营资金构成中，自有资金、银行贷款、民间借贷三者的比例为56：28：16，银行贷款占比与上年同期相比下降2个百分点，民间借贷占比则提高了6个百分点。
民间借贷利率也因此水涨船高。
温州银监分局监测数据显示，1~3月份温州民间借贷年利率分别达到17.29%、18.09%、 18.46%。按央行温州中心支行监测口径显示（监测对象增加融资性中介机构），1~3月份温州民间借贷综合年利率分别为23.01%、 24.14%和24.81%，单季上涨11.91%，比上季度涨幅高8个百分点。
民间借贷利息很高，企业一般用于短期“过桥”周转，也就是借过来还银行贷款，待银行贷款到后再还高利贷。据了解，目前温州民间借贷月息已达三分、四分、五分息不等，企业微薄的利润也被民间高利贷分食。
一旦银行贷款没有及时到位，民间高利贷无法还上，资金链就会断裂。
“金融危机时货币政策扩张，政府要求企业扩大生产安排就业，两年多过去，现在不少企业刚刚完成产能扩张，资金还没回笼，货币政策又猛地收紧，一些企业就扛不住了。”温州泰昌铁塔制造有限公司总经理王茂法说。
一位熟悉波特曼的人士介绍说，波特曼就是因为银行停贷，快速扩张时投入大量资金又一下收不回来，被迫借了大量高利贷，导致资金链断裂。
原来以电缆为主业的乐清三旗集团，在货币政策扩张期内投资了塑胶、房地产、酿酒等多个行业，还在外省购入多处土地，如今遇上货币政策收缩，导致企业濒临倒闭。
“温州短期贷款和中长期贷款结构失调情况十分严重，”浙江省中小企业局发展规划指导处处长应云进认为，“短贷长投”加剧了中小企业资金压力，对银根紧缩的适应力尤为脆弱。
当然也有另类一点的情况，比如黄鹤的江南皮革。“其实江南皮革的主业做得还是不错的，主要是被黄鹤在澳门赌博几亿元的欠款拖垮了”，参与江南皮革后续清算的邹建强说，此事牵涉光大、广发、中行、深发行、龙湾农村合作社等10家银行。
停摆的流水线：从限电到没电
2010年温州曾为完成节能减排指标拉闸限电，而今年却是真的“电荒”。
温州市经贸局的报告显示，今年以来，受省网供电能力不足和温州电网设备卡口等因素影响，温州的供电紧张。1-3月市最高用电负荷达504万千瓦，供电能力只有440万千瓦左右，缺口约60万千瓦。
自1月6日起温州市开始第一轮有序用电以来，目前已执行第4轮有序用电，从4月14日起已将有序用电方案由C级调升到D级。
温州各县（市、区）均已陆续出现阶段性的限电现象。刘秋同已经做好了“停三开二”“停二开三”的准备。当地企业又掀起新一轮柴油机抢购潮，柴油机几度卖断货。
但在油价高企之际，柴油机发电又给制造业成本百上加斤。
“汇率、限电、用工、工资、原材料价格，多项因素碰头，正使浙江经济遭受挑战，现在的日子比2008年更难过。”浙江省金融办主任丁敏哲表示。
在这样的情况下，温州也正在求解各方面的难题。
5月26日，温州市人大财经委组织市发改局、经贸委、财政局、工商局、金融办、人民银行温州中心支行、银监温州分局等讨论《关于发挥优势打造金融试验区的议案》。
这份议案提出，温州民间资金规模达6000万亿 8000万亿元，应调动和发挥庞大民间资本作用，解决企业融资难问题。
该议案提出建议扩大现有村镇银行试点范围，小额贷款公司的发展方面加大力度，在金融机构市场方面的准入、规模利率浮动的幅度等方面进一步放宽限制，充分吸收、影响、引导温州民间资本步入正规金融市场。
温州中小企业协会会长周德文也认为，目前温州中小企业过多依赖银行、高利贷等间接融资方式，而在上市、股权、债权等投资商受限于目前的投融资体制，一旦体制改革上有所突破，温州民间资本的自身力量会得到更好发挥。
來源：《天下雜誌》2011-06
希臘債務比重向來居高不下，自從辦了雅典奧運之後，希臘財政問題就已逐漸惡化，現今經濟情況有所好轉，希臘債務問題居然絲毫不見起色，甚至即將面臨倒債違約的窘境，這中間究竟出了什麼問題?
希臘出售公共事業籌錢還債
希臘準備賣掉國有機場、公路、國營企業、銀行、房地產和樂透彩執照來籌錢，以達到國際債權人的要求。
在德、法國等歐盟債權國的壓力下，希臘必須在2015年之前，透過私有化公共事業以籌措500億歐元償債。希臘政府已正著手進行出售國產的腳步，包括賣掉國有銀行、國營的樂透彩獨占事業、兩個最大港口和一家自來水公司。
2009年因為受到希臘最大反對黨「社會黨」杯葛，致使希臘政府迄今未賣出任何國有事業，而希臘政府希望在2011年底前，透過出售公共事業以籌集到55億歐元。這項出售國產計畫，包括出售希臘郵政銀行34%官股、獲利極高的樂透彩公司34%官股、兩處港務局的官股，及塞薩洛尼基自來水公司74%官股。
但歐洲央行則認為希臘可以再把出售的範圍再擴大，以達到3,000億歐元的償債規模，而目前希臘的債務約為3,300億歐元左右。
希臘債務問題引發歐銀恐慌
希臘債務總額目前約為3,300億歐元，比一般經濟學家認為在經濟持續增長時可以承受的範圍還高出一倍，而且該債務水準遠高于2000年南美金融危機時的水準。預計到2013年，希臘債務總額與其經濟總量之比將達到160%。目前希臘債券收益率已反應市場的恐慌心理。2011年6月初，希臘三年期國債收益率飆升超過20%，與2010年10月相比已上揚超過300%。
"現在市場普遍認為，希臘沒有所謂會不會違約的問題，而是違約何時會發生的問題。"
希臘債務違約可能再次引發如「雷曼兄弟破產事件」式的滾雪球效應，包括巴克萊、渣打等多家銀行，已從歐元區短期拆借數百億英鎊資金，以應付將來可能面臨的資金緊縮問題。然而如此一來，這些銀行的大舉拆借，已使歐元區面臨新的「信用緊縮」，恐致使資金不足的銀行面臨倒閉危機。
1.希臘債務問題惡化的原因
究其根本，仍在於希臘發展經濟的模式，乃採取高債務比重的舉債發展模式。(舉債辦奧運也是重要的因素之一)
採取這種經濟發展模式的好處就是，在全球經濟繁榮的時候，可以更快速的達到令人意想不到的經濟成果，包括GDP高速成長，人均所得大幅提高，國內內需經濟活絡等。
然而，十分不幸的，這種經濟發展模式的後遺症就是，如果在全球經濟繁榮的時刻，無法持續降低債務比重的話，一旦經濟反轉，該國施政就會面臨龐大債務的擠壓。
這麼一來，希臘財政支出勢必以償債為優先，而該國重要的基礎建設，或是經濟建設經費相對會跟著減少，後面接著就會影響到經濟正常的發展。
所以，高債務比重發展，在全球經濟不景氣的時刻，就會面臨經濟收入銳減，入不敷出的窘境，後面一連串的惡性循環也會跟著發生。
2.希臘償債的幾種方案
(1) 削減財政支出:以削減支出，來擠壓出償債的款項，而在該國財政收入減少的情況下，又要削減支出，相信許多重要政策與公共建設勢必受到嚴重影響。
(2) 賣祖產償債:包括出售國有土地，各項公用事業(機場，港口，電信，鐵路等)，特許事業(電力，自來水，郵政等)，可以想見的是，這些公營事業出售後，勢必影響其財政收入，如果往後債務問題沒有改善，此舉無疑是飲鴆止渴。
(3) 債務延期:要求債權人延遲還款期限，以減輕還款壓力，但以後會減少他國銀行的借款意願。
(4) 債務重組:將每個債權人的債權壓縮，例如一百萬變九十萬，甚至更少。這麼一來，每個債權人都變成冤大頭，未來將會影響他國借錢給希臘的態度，以及投資意願。
(5) 債務違約:直接片面宣佈拒絕償還債務。但這樣一來，將恐怕導致嚴重後果，更嚴重者有可能招致經濟制裁。
3.希臘違約的影響
希臘違約影響到該國的債權銀行，銀行一旦收不到足夠的現金，就會產生現金流量不足而招致倒閉的情況。一些大型銀行若倒閉又會開始引發一連串的連鎖效應，就像雷曼兄弟事件一樣。
來源：《中評網》2010/5/7
歐元區國家主權債務危機愈演愈烈，國際評級機構標準與普爾前天繼調低葡萄牙的信貸評級之後，又將希臘的信貸評級調低三個等級，降至BB+垃圾級。消息傳來，全球股市為之重挫，一片愁雲慘霧。
壞消息還不只這些。緊接著，標準普爾又以經濟增長疲軟為由，宣布把西班牙的主權債務評級降至“AA”，還指出西班牙的前景評級為負面，即未來六個月內可能會進一步調降評級。
一些悲觀論者擔心，世界還沒有完全從美國金融危機引發的全球經濟衰退中恢復過來，目前所出現的復甦跡象將會因為歐元區主權債務危機而化為泡影。更有甚至，歐洲可能會成為下一輪全球經濟衰退甚者大蕭條的導火索。不過，這並非國際經濟學界的主流意見。
如果坐視希臘乃至全體“豬玀四國”(PIGS，葡萄牙、意大利、希臘、西班牙四國英文名稱的頭一個字母)的債務危機不理，就會使問題進一步惡化。不過，這顯然不符合歐元區國家也不符合世界的利益，所以歐盟和國際貨幣基金組織都在加快和加大對希臘的救援力度，德國總理默克爾和美國總統奧巴馬也一致同意有關各方必須采取果斷行動。
至今為止，國際貨幣基金組織已經宣布將提供150億歐元援助款項給希臘，而且正在考慮追加100億歐元。歐盟方面的救援配套，據德國經濟部長布魯德雷透露，可能會高達1350億歐元，分三年發放。
這筆巨額救援資金若能如期且如數到位，應能幫助希臘解決債務危機。不過，這筆錢不是給希臘的，而是借給希臘的。換句話說，希臘是在借錢還債。如果希臘不從根本上解決債務問題，那無異于債上加債。俗話說，有借有還，再借不難。如果希臘在一定期限內還不了債，而仍然債台高築，可能又要伸手向德國等歐元區富國借錢。這就是為什麼希臘債務問題雖非始于今日，但德國人遲遲不肯施加援手的原因。
截至今年2月份，希臘的債務高達2940億歐元，按希臘人口1100萬左右計算，人均負債2.67萬歐元左右。這是什麼原因造成的呢?離譜的社會福利!
社會福利並不稀奇，差不多所有的歐元區國家都有，只是程度大小而已。而希臘的社會福利之多之雜之奇，只能用令人瞠目結舌來形容。譬如說，希臘公務員的未婚或離婚女兒，仍然可以在父母死後繼續領取他們的退休金。此外，希臘公務員遲到會不會被罰款並不清楚，但是準時上班是可以領取獎金的。
當希臘公務員，真是太幸福了!可是，這樣的幸福不是沒有代價的，就是會拖垮國家的經濟。
強大的工會是希臘面對的另一大問題。工會的宗旨原本是代表工人向資本家或政府爭取利益，但也可能走向極端，變成勒索雇主的利器。希臘的工會就是如此。數十年來，希臘政府一直想要賣掉負債累累的國營奧林匹克航空公司，卻遭到工會的阻攔。後來終于脫售成功，但條件卻是提供高額賠償金和重新雇用4600多名職員。
除非希臘人民徹底改變態度，否則希臘政府大刀闊斧展開改革，勢必得罪其離譜社會福利制度的既得利益者，如龐大的公務員隊伍。這也就是希臘政府遲遲不能下定決心的原因，因為這樣做絕對有可能使執政黨在下次大選中慘敗。另一方面，德國等歐元區富國也因為顧忌國民的反對，而在拯救希臘的行動上猶豫不決。例如，德國阿倫施巴赫研究中心的調查就顯示，三分之二的德國人反對政府出手拯救希臘。
如今是形勢已經嚴峻到舍救援希臘別無它途，因此默克爾政府即使明知國民反對，也只能出手相助。可是，如果再過幾年，希臘的債務問題沒有明顯的好轉，德國很可能就會出現政黨輪替了。總之，希臘債務危機究竟會對歐盟、歐元區乃至全世界產生什麼樣的“蝴蝶效應”，尚待觀察。
盡管在區內經濟大國和國際貨幣基金組織的推動下，歐元區財長2日決定啟動一套總額達1100億歐元的救助機制，以幫助希臘渡過債務難關;但這個總人口1100多萬的小型經濟體的未來命運，顯然並不掌握在自己手里。哺育了西方文明的希臘，落到今天這般田地，既是本身不進則退的產物，更是被西方經濟學家們譽為人類迄今為止最好制度的市場經濟在21世紀異化的犧牲品。
歷史多次證明︰徹底的資本主義是無恥的。今天，當歐洲人譴責標準普爾在這場主權債務危機中扮演著落井下石的不光彩角色時，是否理解，這就是標準普爾作為資本主義市場經濟重要組成部分的“理性行為”。因為站在市場主體的行為分析，標準普爾並沒有錯。那麼究竟是誰錯了呢?錯就錯在資本主義不可以太徹底。應當承認，發端于歐洲、興盛于美國乃至整個資本主義世界的經濟金融化，大大改變了人類經濟生態，也創造了史無前例的金融財富。不過，有責任感的西方學者阿爾貝爾早就一針見血地指出︰“資本主義越是成為短期財富的創造者，就越會成為長期社會價值的破壞者”。回顧三十年來美歐經濟演化史，我們發現︰在以美元為中心的支付體系和無休止的金融創新的支撐下，極度繁榮的金融業在締造了令人瞠目結舌的財富繁殖速度的同時，也把本應是經濟發展最扎實根基的實體經濟擠到了一邊。以至于從華爾街到倫敦金融城的金融寡頭們再到美歐各國政府的經濟高官認為︰僅僅依靠金融資本，就足以引領經濟發展。
筆者曾在一年多前說過，由次貸危機演變的金融風暴，盡管讓美國付出了金融信譽受損和經濟重創的代價，卻“成功”地打壓了美國的主要競爭對手——歐亞經濟大國;對免疫力較低的中小經濟體來說，更是一場“達爾文主義”式的洗劫。表面看來，這場金融海嘯一度猛擊美國的腰部，但山姆大叔有足夠的經驗與實力來應對，而且歷次金融危機之後，美國不僅沒有走向衰落，反而變得更加強大與可怕。而對廣大中小經濟體來說，迎面而來的卻可能是滅頂之災。這不，當年，美國參眾兩院在政府的“軟硬兼施”下通過救市計劃之後，美國政府的操盤手們反而暫停了救市手術，救市方案批準的國債額度遲遲沒有啟動，監管部門甚至在市場處于極度恐慌的情況下還敢解除放空禁令，導致2008年10月9日股指進一步雪崩，全球股票和期貨價格隨美國市場的波動而出現巨幅振蕩，美國以外的市場對經濟衰退甚至崩潰的恐懼進一步放大。其結果，近年來表現強勁的歐元成了首要洗劫對象，歐元牛市急轉為大崩盤。如果說，經濟基礎雄厚、抗擊打能力較強的德法等國還可以抵御危機沖擊，但歐元區的中小經濟體就難有好運了。也許，人口不到30萬的冰島是否重拾捕魚之路並不重要。但當希臘瀕臨破產，葡萄牙和西班牙有可能步其後塵時，曾經雄心勃勃的歐元區首腦們恐怕再難鎮定了。
不錯，把歐洲經濟的安危系于區內合力拯救，既是歷史賦予歐洲人的機遇，也是歷史對歐洲大國行動能力的考驗，而更有可能是一場危險的賭博。希臘也許可以暫免成為“歐洲的雷曼兄弟”，但若這場主權債務危機將西班牙等中等經濟體拖下水，則由金融瘟疫變異而成的債務瘟疫不僅將吞噬全球經濟復甦成果，更有可能在今秋演化成恐慌性的“達爾文主義”式洗劫。
本來，差不多已找到歷史發展方向的歐洲，近年來在政經一體化的道路上走得還算順，歐盟東擴步伐不斷加大，歐元區協調行動能力也在逐步加強。但近年來浪漫情懷多于現實思考的歐洲大陸國家似乎忘了，在國家尚未消亡，貨幣獨立性依然是主權國家重要表征的今天，歐洲致力于經濟一體化面臨諸多約束瓶頸。歐元問世誠然大大推動了歐洲經濟一體化進程，亦節約了不少交易成本，但歐元始終缺乏一體化的政治支撐與普遍一致的民意支持。例如，在此次援助希臘方案中承擔224億歐元援助金額、也是整個歐元區行動能力最強的德國，就面臨國內高達56%的民意反對。當然，已被套上歐元緊箍的德、法等國絕不會輕易拋棄希臘這個具有標志性意義的伙伴。巴羅佐一再為歐元區經濟打氣，稱希臘債務危機不會“擴散”至歐洲其他國家。但誰又能阻止主權債務危機進一步發酵?誰又敢保證歐元區下一步不會有爆炸性的事件發生?倘若失業率超過20%、債務評級隨時可能“決堤”、且GDP高達1萬億歐元的西班牙不幸成為“第二個希臘”，再加上葡萄牙的可能“遇難”，那對法、德等歐洲大國來說不啻于大面積山洪暴發。屆時，身心疲憊的歐元區首腦們面臨的不僅是如何“補牆”，更面臨如何阻止恐慌情緒的大面積蔓延。而從兩年前的危機暴發過程來看，作為全球金融主導國的美國尚且不能阻止恐慌蔓延，何況金融能力明顯低一個層次的歐洲?
面對這場可能失控的全球主權債務危機，各國以及國際經濟組織唯有及早行動起來，盡快拿出前瞻性的應對預案。
來源：摘自《商業週刊》
從1950年代起，各國政府的經濟政策思維偏向「赤字政策」，認為政府現在的預算投入能夠為未來創造更多產出，所以即使政府的政策支出大於政府的各種收入，政府以政府不會倒之名作為擔保，向其他國家、國際投資機構、私人單位借款融資，透過「債務」預支未來的所得，追求此時此刻的經濟發展。
然而，金融海嘯期間冰島、南韓瀕臨破產；二○一○年時歐洲的希臘、西班牙、義大利、愛爾蘭等國家冒出債務危機；中國的地方政府債務還款情況前景不明；美國面臨歷史上首度違約的可能。而先知卓見的投資人諸如債券之王格羅斯出清美國債券、量子基金提昇現金部位，期待度過全球金融動盪…
許多強國已經快要還不出錢，你可能不知道，世界正在破產中。
政府真的會破產嗎？
我們借錢給任何朋友、公司行號甚至大企業時，都可能會擔心其無法還款，但一般而言借錢給政府，是讓人安心的。因為在平常的認知中，政府永遠不會倒，政府倒閉那全國也完蛋了。
那政府真的會破產嗎？為什麼政府會破產呢？
政府是會破產的。只要欠債而還不出錢，無論借款者的身份是個人、企業或是政府，都稱之為破產，進一步面臨信用破產、資金逃離、金融市場崩毀、被迫出售機場港口等資產等困境。二○一○年的現在，許多政府都負債累累。
關鍵是政府會還不出錢嗎？翻開我們的皮夾，每一張鈔票都是政府發行，也就是貨幣發行權在政府手上，如果政府願意，只要打開印鈔機，很快的可以生出成千上萬的錢，所以政府絕對還得出錢。
然而，債權人卻未必願意接受債務國印製的錢，因為這些錢只是一堆紙，憑什麼一堆紙可以抵銷債務、換到一堆東西？所以即使政府還得出錢，但如果政府還的『錢』不被債權人所接受的話，則還得出錢（能印鈔票）也沒有意義，將邁向破產一途。
一般而言，國內的民眾、機構都願意接受本國貨幣，所以「內債」很多的國家可以透過印鈔票而償還債務，較少有破產問題；而外國的民眾、機構未必接受本國貨幣，於是「外債」很多的國家，面臨破產的風險就相當高。
為什麼以前的世界不會破產？
政府有破產風險的最大原因，是一段貨幣戰爭般的歷史故事，可以追溯到1920年代『金本位貨幣制度』的崩潰。
在二十世紀以前，人類持有的貨幣皆可謂十足真金，擁有100％的保證。古代的貨幣原先是商品貨幣，例如牛隻、鋤頭、釘子、大麥、可可。貨幣本身具有商品價值，所以只要你有貨幣，就能夠還得起錢，幾乎不會有不被接受的情況，自然也沒有破產的問題。
與現在最大的差異是，古代的國家無法透過印鈔票來抵銷債務，例如政府無法拿十張草紙說這是十頭牛而抵債。
隨著時代的演進，世界各地普遍認同貴金屬的價值，所以黃金、白銀、銅鐵逐漸躍上世界貨幣的舞台，人們利用貴金屬來交易。而經濟活動愈加的發達，人們發現攜帶大宗的貴金屬交易實屬不便，終於「紙幣」出現了。
當時的紙幣又稱為倉單、銀行券，意思是人們將黃金存入黃金倉庫或銀行後，可以取得黃金的憑證，而利用憑證當作貨幣來進行交易。由於紙幣攜帶便捷，又有黃金作為保證，很快的成為貨幣的主流型態，亦是現在貨幣制度的雛型。
在二十世紀以前，人們可以隨時將手上的貨幣，跟黃金倉庫、銀行或政府，兌換回黃金，稱為「金本位」制度。那是一段歷史上輝煌的經濟時期，貨幣價值穩定，在黃金的擔保下各國貨幣能夠跨越國際受到他國認可（背後都是黃金），所以國際貿易盛行、國際投資風氣興盛，帶動全世界的經濟發展。也不會出現債務國要還錢但因為債權國不接受而破產的情況。
二十世紀後，各國政府逐漸收回民間發行貨幣的權力，相對的，也賦予現在政府『點石成金』的權力，政府發現悄悄的多印製貨幣也不會有人發現，因為不會同時所有人都將貨幣跟政府兌換回黃金，所以政府只需要保持一定的黃金數量，就可以印更多的貨幣因應開銷。這是世界債務的開始…
這個技倆終究被人民發現了，各國政府為了應付第一次世界大戰的開銷，印製了許多貨幣購買軍需與人力，然而過多的貨幣在市面上流竄，稀釋了貨幣的購買力，也就是物價開始騰昂。
人們開始將貨幣象政府兌換回黃金，但政府的黃金存量不足，爾後政府更進一步的限制人民將貨幣兌換回黃金的權力，至此，「金本位貨幣制度」崩潰，現代人們持有的貨幣是藉由政府信用作為擔保而在經濟體運行。
比債務違約更可怕的是，貨幣正在崩潰…
當貨幣背後不需要有百分之百的黃金作為擔保，則政府擁有無限制發行貨幣的權力--只要政府願意開印鈔機的話。而政府亦陷入發行貨幣、實施寬鬆量化帶來經濟發展，獲得選票的甜頭。
舉美國為例， 美國近期面臨8/2的債務危機大限，其實美國從1962年起債務上限已被上調了74次，調整債務上限的意義何在？金融海嘯後美國政府在鼓勵就業、經濟改革進展不佳、製造業與金融業復甦緩慢的情況下，美國政府持續進行舉債、QE2（印鈔票）等措施下，鼓動經濟發展，除了產生債務危機外，更導致美元不值錢，不停的貶值。
現在美國並不害怕過量的發行貨幣，因為美元是世界的儲備貨幣，有太多國家與機構需要美元，美元宛如世界級的貨幣，所以美國所有的債務都宛如內債，可以透過印製美元來抵還，但這並不舒緩美元正在崩潰的困境。
原物料、能源、貴金屬等投資商品，宛如崛起的明星逐漸活躍於世人眼前。而黃金愈貴，代表貨幣愈不值錢。渣打銀行在六月份提出的研究報告甚至認為未來金價將飆上5000美元，內文指出：「各國央行都有意降低美元並進一步分散外匯資產配置，而且在全球貨幣危機之後，新興國家則不斷地買進黃金。」
當某一天其他國家嫌棄美元過份貶值，而不再接受美元時，美國不只是面臨債務違約險境，而是貨幣不受債權人接受，不管有沒有錢都無法還錢，邁向貨幣崩潰、國家破產一途。
有可能嗎？有，強勢貨幣並不會永遠只有一個。例如串連歐洲各國，為世界第一大經濟體歐盟所發行的歐元；或是僅次於美國的經濟體中國所發行的人民幣，都有可能是美元的強勁對手。一旦美元的儲備貨幣地位被取代，則美國無法將所有的債務視為內債透過印製美元來抵還，那時的債務壓力將顛覆美國。
而世界經濟龍頭的美國蒙難，這一切就又不是那麼簡單了。導致政府可能破產的元兇，是一張紙可以換到一堆東西的現代貨幣制度，加上政府無限制發行貨幣以換取經濟成長的貪婪。比債務違約更可怕的是：過份發行的貨幣正在崩潰。
台灣是否會破產呢？
根據行政院主計處提供的「歷年中央政府收支概況表」顯示，台灣今年度的歲入歲出預算結餘為負債1590多億、去年負債1669多億、前年負債1610多億，連連舉債。
再根據立法院「一百年度中央政府總預算案」評估報告指出，到目前為止中央政府累計的債務為4兆9618億元左右，約占國民生產毛額平均數的37.5％，而現行條文規定中央舉債不得超過主計處預估前三年度GNP平均數的40％，代表台灣如同美國一樣瀕臨舉債上限。
而台灣的稅改聯盟更早在去年10月29日便召開記者會指出：政府大力舉債及不當減稅，嚴重危及財政穩定，中央政府於100年度每支出一百元，就有十一元必須用來還債，最快在一○二年就無法編列預算。
台灣是否如同希臘等國，會面臨破產的困境呢？
大家可以放心，台灣雖然面臨舉債上限困境，但距離破產還遠的很，首先台灣的債務皆為「內債」。
如同文前訴說的原則：「幣發行權在政府手上，如果政府願意打開印鈔機，很快的可以生出成千上萬的錢，所以政府絕對還得出錢。一般而言國內的民眾、機構都願意接受本國貨幣，所以『內債』很多的國家可以透過印鈔票而償還債務，較少有破產問題」。台灣的債務體質與外債眾多的希臘等國有根本性的不同，體質堪稱健全。
再者台灣中央銀行發行的貨幣並非亂發，雖然不如金本位時期有100％的黃金保證，根據央行於7/29的新聞稿指出：截至100年6月底止，台灣一共發行新臺幣券、外島地名券及輔幣券合計1,189,540,186,500元正，以下列各項提充準備：
(一)純金410,237,325.88公克，每公克新臺幣1,392.085元，計折合新臺幣571,085,227,797.66元。
(二)外匯美金21,503,249,494.20元，每美元新臺幣28.761元，計折合新臺幣618,454,958,702.34元。
所以台灣民眾持有的每一張新臺幣鈔票，背後都有黃金或美金作保證，穩定的貨幣體制讓新臺幣的價值無庸置疑，得以償還債務。
第三個因素是台灣的面積雖小，截至2011年6月卻持有高達四千億美元的外匯存底，全球排名第四。外匯存底是一國持有的外國資產，等若是該國在世界上的儲蓄，四千億美元換算成台幣超過11兆，遠超過中央政府的欠債。
第四個因素是台灣的經濟成長率高過於公債利率，所以尚無被債務利息拖垮的現象。
綜上所述，雖然世界上許多國家面臨破產困境，但台灣的經濟體質良好，並無破產疑慮。
台灣的財政收支概念背離「赤字預算」的概念
雖然台灣的經濟體質良好，沒有破產疑慮，然而政府借錢來實施政策的概念卻背離赤字預算舉債原則。
2008年金融海嘯後，著名的凱因斯經濟學派聲勢再起，透過擴張性的財政與貨幣政策（例如實施大量的公共建設，以刺激就業）來拉抬景氣，即使面臨財政赤字而舉債也在所不惜。
但赤字政策的前提是，政府舉債的錢花在能創造未來更多產值的層面，因為舉債是借用未來的錢，所以舉債需要幫自己的未來創造更大的收入。
從「歷年中央政府收支概況表」可以得知每一年度政府於各領域投入的預算，其中如同商業周刊第1236期的台灣會借不會花的評析：經濟發展支出的比例逐年下降，台灣將預算投注在社會福利、國防支出與各類補助上。
社會福利與各類補助，是需要投入預算以提升社會品質，但這部份應為量入為出，而非跟未來的台灣借錢以因應補貼，如此何嘗不是跟子孫借錢，來討好現在的選民？
實施赤字預算的前提，應該是舉債而投注在經濟發展支出、教育科學文化支出，以期未來創造更大的產值為目的，所以台灣現行的預算政策非常背離赤字政策的概念，單純是借錢而未必替未來創造更大的效益。
除了台灣能借錢但不會花錢的困境外，亦有隱藏性債務的疑慮，立法院預算中心在2011年8月發出警告：保守估計，政府潛藏的負債已達11.5兆元，例如地方政府等債務。舉債救經濟並非萬靈丹，會有債留子孫的遠慮。
如何透過減少政府支出或加稅，讓台灣瀕臨舉債上限的情況舒緩；以及將預算相對移往有機會創造更多產值的經濟與教育領域，是台灣政策的當務之急。
而慶幸的是台灣財政部亦注意到台灣的債務過多，於2010年12月在財政部大樓的電子看板和官方網站首頁右側公布最新的國債數字，台灣版的「國債鐘」啟動，隨時提醒來往的官員現在台灣欠債多少錢。
來源：英国《金融时报》
作者：中文网专栏作家 魏城
我从来没有见过像彼得•诺兰这样张扬的演讲者：在不大的讲台上，这位来自英国剑桥大学的教授来回踱步，旁若无人（其实台上还坐着另外五个学者），说到兴奋处则神采飞扬，手舞足蹈，仿佛这个位于伦敦市中心的地下室就是他在剑桥的教室，台下100多名由商人、律师、外交官、记者、学者组成的听众就是他的学生。
这个看上去很不起眼的地下室，就是英国著名智库Chatham House（英国皇家国际事务研究所）的演讲厅，这个在本周二（12月14日）举行的论坛，题目是“中国的下一个五年”，彼得•诺兰（Peter Nolan）则是这个论坛的第一个演讲者。
诺兰教授在国际学术界和国际商界名气很大，他出版了多部很有影响的学术著作，还是可口可乐公司和渣打银行的顾问，但他在中国的名气也许更大，据说他是王小强、秦晓等人的指导老师，目前他在剑桥大学主持了一个项目：每年让中国一些著名大公司的CEO来剑桥参加为期三周的培训，讲课者既有国际知名学者，又有跨国公司的高管。
诺兰教授在这次论坛演讲的主要观点是：中国大公司所面临的挑战，其严峻程度要远远大于人们的通常看法。
初听上去，这似乎不是什么太新颖的观点，但考虑到最近几年西方媒体上充斥着有关中国企业财大气粗、在海外挥金如土的耸人听闻的报道，那么，对中国企业来说，诺兰教授周二所表达的观点仍然有着重要的警示作用。
与西方许多主流经济学家认为中国等新兴市场国家是全球化的最大受益者的观点不同，诺兰认为，获益于新一波全球化的最大赢家，其实仍然是那些总部设在发达国家的大型跨国公司。
诺兰在演说中挑战了美国《纽约时报》专栏作家托马斯•弗里德曼有关“世界是平的”的观点，也挑战了英国《金融时报》专栏作家马丁•沃尔夫有关“跨境并购的活跃似乎并没有强化集中”的说法，他说：“事实上，这次全球金融危机前的为期30年的全球化时期，见证了全球规模的产业整合和企业权力的集中，这种整合和集中的程度是史无前例的。在此期间，几乎每一个行业都出现了产业集中进程，包括高科技产品、名牌日用消费品和金融业。在全球产出巨幅增长的同时，大多数行业中领先企业的数目却在急剧减少，而全球商业系统的‘制高点'几乎完全被来自高收入国家的公司所占据。”
在诺兰看来，产业集中的最明显的部分就是那些拥有先进技术和名牌的著名公司，他们成了延长的价值链上占据最高点的“系统整合者”或“组织之脑”，他们的主要顾客是全球的中产阶级。在许多行业中，少数几家公司在行业总销售收入中所占的比例高达一半或更多。
诺兰把在整个价值链中出现的资本集中现象称为“瀑布效应”（Cascade Effect）。他认为，这种“瀑布效应”对商业竞争和技术进步的性质有着深刻的影响。这意味着，发展中国家的公司所面对的挑战要远远比初看上去严峻得多。他们不仅在追赶领先的“系统整合者”方面有着巨大的困难（即产业结构之“冰山”的看得见的部分），而且也在追赶如今主宰全球供应链几乎所有链条的强势公司方面有着巨大的困难（即产业结构之“冰山”的看不见的部分）。诺兰指出：“发展中国家的公司是在商业权力集中程度最高之时加入所谓的‘全球公平竞争环境'的。在那些商业制度已经自由化的发展中国家中，寡头垄断不仅已经被世界主要的‘系统整合者'迅速建立起来了，而且也已经在供应链的上端建立起来了。”
而在创新和技术进步方面，情况更不利于那些来自发展中国家的公司。诺兰引用了英国政府的数据：在研发开支方面领先的前1400家公司中，美国、日本、德国、法国和英国的公司占了80%，而来自“金砖四国”的公司只有34家。
谈到全球化和中国的关系，诺兰的看法更是与许多中西主流经济学家不同。他认为，在中国融入全球经济体系的过程中，中国公司自然获益不浅，但更大的受益者则是来自发达国家的跨国公司。
他一边在另外几个嘉宾背后踱着步，一边出口成章地引述着一大串数字，试图以此证明其论断的正确性：流入中国的外国直接投资（FDI），从1990年的210亿美元，上升到2009年的3780亿美元；外资企业占中国工业附加值的大约28%，占中国对外出口的一半以上，占中国高科技行业产出的大约三分之二和高科技出口的大约十分之九。
“最近几年，中国最大的一些公司迅速增加了对海外资产的收购。中国的海外投资从2000年的280亿美元增加到2008年的1480亿美元。这引起了国际传媒的密集讨论。然而，中国公司仍然处在创建全球企业的最初阶段。”诺兰又搬出了数据来说话：在发展中国家中，中国的对外投资总金额少于俄罗斯、新加坡或巴西，不到荷兰的五分之一，不到英国的十分之一，不到美国的二十分之一。中国大型公司几乎没有在高收入国家中投资。中国对外投资的将近三分之二投到了香港和澳门，在高收入国家的投资则不到十分之一。中国在高收入国家的投资只有170亿美元，仅仅相当于《财富》500强企业中一个排名中间的公司的海外资产总额。中国在高收入国家的投资总额不到中国所吸收的外资总额的5%，而这些外资大多数来自那些总部设在欧洲、北美和亚洲的高收入经济体中的公司。
他强调说：“在长达30年的资本主义全球化过程中，中国经济高速增长，并在最近的金融危机期间继续强劲增长。然而，中国仍然是一个发展中国家，远远没有赶上高收入国家。虽然中国人口比所有高收入国家的人口总和还要多近三亿人，但中国的国民产出仍然不到高收入国家的五分之一，其出口大约是这些高收入国家的十分之一。而中国大型公司在国际竞争中的相对弱势反映在：他们在全球金融危机期间仍然持续的国际并购活动中几乎没有扮演什么角色。”
讲完这些数据，诺兰教授站在中国的角度，说了一句话，作为中西商业关系的总结：“你（西方）已经深入了我（中国），但我还没有深入你（I have you within me, but you do not have me within you.）。”
在诺兰看来，中国下一个五年计划最重要的任务之一，就是有效地提升中国企业在海外的竞争力，使之能够真正地“深入”西方高收入国家。
诺兰的演说引起了台下听众的强烈兴趣，这些听众既包括打算去中国做生意的英国商人，也包括正在英国开发市场的中国商人，他们提了很多问题。
英国格拉斯哥大学商学院的经济学讲师丁赛则从更为宏观的角度预测了中国下一个五年计划的经济发展前景。被论坛主持人称为“新一代中国问题专家”的丁赛认为，中国需要在2011-2015年重新平衡中国经济，以确保和改善人民的生活水平、提高内需、扩大消费、推进农业现代化和城市化、建设一个绿色经济。
具体到中国应该如何把投资与出口驱动的经济发展模式转变成为消费驱动的经济发展模式，丁赛认为，消费驱动的经济必须建立在一个竞争充分、资本市场表现良好、社会保障健全的市场经济的基础上之上，她建议，为了实现这种经济模式的转变，中国政府应该推行如下旨在鼓励内需的政策：提高人民的收入和生活水平、以“看不见的手”而非政府干预手段进行资源配置、进一步改革养老、住房、医疗、教育和其它公共服务、进一步改革金融制度。
英国诺丁汉大学中国政策研究所代理所长王正绪博士从政治继承角度分析了中国今后五年的发展。英国牛津大学研究台湾问题的教授级研究员曾锐生分析了中国未来的国际角色，而来自新加坡、目前在中国复旦大学攻读博士学位的卢姝杏则分析了中国与其东南亚邻国的关系。
总之，这次论坛，时间虽然只有半天，但讨论的主题却涵盖了未来五年中国面临的三大主题：经济转型、政治继承和对外关系。
（注：本文仅代表作者本人观点。作者电子邮箱：weicheng_ft@yahoo.co.uk；作者新浪微博地址：http://t.sina.com.cn/weichengft ）
作者：英国《金融时报》 约翰•默里-布朗 2010年04月02日
爱尔兰房地产无论还剩下多少泡沫，现在都已被粗暴地刺破——本周，该国财长布赖恩•勒尼汉(Brian Lenihan)透露了位于爱尔兰银行业核心的“黑洞”。
忧心忡忡的纳税人在问，一个小型、灵活、对企业友好的经济体，怎么会预见不到即将来临的灾难？
与冰岛和拉脱维亚一样，爱尔兰经济开放、规模很小，金融业相对庞大，严重依赖外债，应对意外冲击的财政能力也有限。
监管松懈，放贷草率，加上房地产开发商投资欠考虑，所有这一切都导致了泡沫的滋生。欧元利率较低也是因素之一。但即使经济学家也曾认为，软着陆是最有可能的出路。
爱尔兰房地产开发商肖恩•邓恩(Sean Dunne)曾以3.79亿欧元（合5.12亿美元），在都柏林葱郁的巴尔斯布瑞芝商业区(Ballsbridge)买下了前身为Jury's酒店的7英亩土地。当时他说：“这当然疯狂之举。之所以疯狂，是因为爱尔兰人把这个地区推到了这个价。”
但由于目前五家本土银行的资本金短缺总额估计高达320亿欧元——其中三分之二很可能最终由政府提供——纳税人很可能甩不掉这些过分行为留下的烂摊子。
爱尔兰政府组建的“坏银行”——国家资产管理局（National Asset Management Agency，简称Nama）正将私人部门债务转变成公共债务，其规模将取决于10年后的房地产市场。Nama计划收购总计810亿欧元的不良银行贷款，本周已拨款收购了160亿欧元的首批贷款。
Nama是爱尔兰政府银行救助计划的核心措施，受到了国际投资者的广泛支持，但在本国仍争议很大。
在上世纪90年代初北欧银行业危机期间任瑞典财长的布•隆德格林(Bo Lundgren)，去年在访问都柏林期间表示，在瑞典，政党间达成共识算得上应对银行业危机的先决条件。
爱尔兰严重的党派分歧日前表露无遗——工党领袖埃蒙•吉尔摩(Eamon Gilmore)向爱尔兰总理、共和党(Fianna Fáil)的布赖恩•考恩(Brian Cowen)发起猛烈攻击，指控他犯有“经济叛国罪”。
该国央行行长帕特里克•霍诺根(Patrick Honohan)表示：“随着尘埃落定，人们认识到，本轮危机的大部分损害，无论是名誉上的还是财务上的，都是由一家公司造成的：盎格鲁-爱尔兰银行(Anglo Irish Bank)。”
这家主要面向房地产业的银行于2009年1月被收归国有。随着一连串治理丑闻的曝光，目前该行正受到刑事调查。
随着该行前董事长和财务总监上月被捕，并接受审讯，该行已成为整个国家的替罪羊。
不过，所有的银行都已经失控。
爱尔兰银行(Bank of Ireland)前总裁迈克尔•索登(Mike Soden)近日表示，该行花了221年时间，才将资产负债表规模增至1000亿欧元，“又用了4年多，就增到了2000亿”。
私人部门信贷的迅速扩张只是征兆之一。但当局忽视了这个早期预警信号。
当时身为经济学者的霍诺根曾发表过一份研究报告，探讨了2004年至2006年间，30个欧盟及非欧盟经济体信贷增长及存贷款失衡的情况。
结果显示，爱尔兰、冰岛和拉脱维亚都亮起了警灯。
即使房价从高点回落1年后，该国最保守的金融机构——爱尔兰银行仍声称，该行账上仅有不足1%的贷款为不良贷款。
本周公布的数据显示，在截至2009年12月的九个月，不良贷款比率在全部贷款中达到10%，在房贷账目中达到27%。
国际货币基金组织(IMF)去年6月份估计，2010年全年，爱尔兰各银行亏损总额可能高达350亿欧元，相当于国内生产总值(GDP)的20%左右。
爱尔兰政府已经向爱尔兰联合银行(Allied Irish Banks)和爱尔兰银行提供了110亿欧元（其中35亿欧元以优先股形式提供），向盎格鲁-爱尔兰银行提供了40亿欧元。
分析师估计，根据监管部门规定的新资本金目标，总共320亿欧元的资本金短缺中，政府可能必须承担240亿欧元。
将这个数字与爱尔兰仅300亿欧元且逐年减少的税基，以及占GDP 11.7%的财政赤字进行对比，政府面临的挑战之艰巨就十分明朗。
要不是爱尔兰欧元区成员国的身份，以及欧洲央行(ECB)的资金援助，就连爱尔兰政府高官也承认，该国将变成下一个冰岛——冰岛危机已导致该国四家国际银行全部倒闭。
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Irish taxpayer peers into big ‘black hole'
By John Murray Brown
Any air left in the Irish property bubble was unceremoniously ejected this week, as Brian Lenihan, Irish finance minister, revealed the “black hole” at the heart of Irish banking.
Careworn Irish taxpayers are asking how a small, flexible, and pro-business economy failed to anticipate the impending disaster.
Ireland – like Iceland and Latvia – is a small, open economy, with a large financial sector, heavily exposed to foreign borrowing, and a limited fiscal capacity to cope with unforeseen shocks.
Lax regulation, reckless lending practices, and ill- judged investments by property developers all contributed to the creation of the bubble. Low euro interest rates were also a factor. But even economists believed a soft landing was the most likely resolution.
When Sean Dunne, a property developer, paid €379m ($512m) for the seven-acre Jury's Hotel site in Dublin's leafy Ballsbridge, he said: “Of course it's nuts. It's nuts because the Irish people have driven Ballsbridge to that price.”
But with the capital shortfall among the five domestic lenders now estimated at €32bn – two-thirds of which will probably end up being provided by the government – the legacy of these profligate practices will not be easily shaken off by the taxpayer.
The National Asset Management Agency – the bad bank launched this week with the transfer of the first €16bn of the €81bn of impaired bank loans – is turning a private sector liability into a public liability, the size of which will depend on property markets 10 years from now.
Nama is the centrepiece of the government's bank rescue, which is broadly supported by international investors but remains deeply divisive at home.
Bo Lundgren, Swedish finance minister during the Nordic banking crisis in the early 1990s, remarked during a visit to Dublin last year that political consensus was almost a precondition for dealing with Sweden's banking crisis.
Ireland's stark political divisions were on display yesterday as Eamon Gilmore, Labour leader, goaded Brian Cowen, the Fianna Fáil prime minister, with accusations of “economic treason”.
Patrick Honohan, governor of the Central Bank, says: “As the dust settles it is clear that most of the damage in this crisis, reputational and financial, has been done by just one firm – Anglo Irish Bank.”
The specialist property lender, nationalised in January 2009, is now at the centre of a criminal investigation after a spate of governance scandals.
With the arrest and questioning of its former chairman and finance director last month, it has become the national whipping boy.
However, all of the banks lost the run of themselves.
Mike Soden, former chief executive of Bank of Ireland, remarked yesterday it took 221 years for his former bank to grow its balance sheet to €100bn, “and four more years to get to €200bn”.
The rapid expansion of private sector credit is only one symptom. But it was an early warning sign missed by the authorities.
Mr Honohan, when an academic economist, produced a study on credit growth and the mismatch of loans and deposits across 30 EU and non-EU economies for 2004-2006.
Ireland, Iceland and Latvia emerged with red lights flashing.
Even a year after the peak of property prices, Bank of Ireland, the most conservative institution, was still claiming that less than 1 per cent of its book was impaired.
Results yesterday for the nine months to December 2009 showed 10 per cent of total loans were impaired, and 27 per cent of the property loan book.
Last June, the International Monetary Fund estimated that total Irish bank losses through 2010 could reach €35bn or about 20 per cent of Gross Domestic Product.
The government has already provided €11bn – €3.5bn in preference shares – for Allied Irish Banks and Bank of Ireland and €4bn for Anglo Irish Bank.
Given the regulator's new capital targets, analysts estimate the government could be on the hook for €24bn of the €32bn capital shortfall.
Put this against a tax base of €30bn and falling, and a fiscal deficit running at 11.7 per cent of GDP, and the scale of the government challenge is clear.
But for its membership of the euro and the funding lifeline of the European Central Bank, even ministers concede that Ireland would be Iceland, where the crisis saw all four of its international banks fall.
作者：英国《金融时报》首席经济评论员 马丁•沃尔夫 2010年09月30日
“我们正处在一场国际汇率战争之中，全球货币正普遍走软。这对我们构成了威胁，因为它削弱了我们的竞争力。”巴西财政部长吉多•曼特加(Guido Mantega)的这些抱怨完全可以理解。在需求匮乏的时代，储备货币的发行国实施扩张性货币政策，而非发行国则以干预汇率作为回应。而那些既不属于前者、也不愿效仿后者的国家（比如巴西）则发现本币大幅升值。其后果令它们担忧。
发生这种汇率冲突并不是第一次。25年前，也就是1985年9月，法国、西德、日本、美国与英国政府在纽约的广场饭店(Plaza Hotel)举行会议，达成了共同诱导美元贬值的协议。更早一些时候，在1971年8月，美国总统理查德•尼克松(Richard Nixon)实施了“尼克松冲击”措施，包括征收10%的进口附加税，并结束美元与黄金的相互兑换。上述两件事都反映出美国渴望美元贬值。今天，美国仍然怀有同样的渴望。但这一次的情况有所不同：关注焦点已不再是日本这样恭顺的盟国，而是下一个全球超级大国——中国。两强相争，很容易伤及围观者。
有三大因素，与眼下的汇率战争相关。
首先，由于这场危机，发达国家正蒙受需求长期匮乏之苦。全球6大高收入经济体——美国、日本、德国、法国、英国与意大利——中，没有一个国家今年第二季度的国内生产总值(GDP)恢复到2008年第一季度的水平。与以往的趋势水平相比，这些国家目前的经济增速至多降低了10%。供应过量的一个信号，是美国与欧元区的核心通胀率已经降至1%左右：通货紧缩正在向我们挥手致意。这些国家希望实现出口拉动型增长。贸易逆差国（例如美国）和顺差国（例如日本、德国）都是如此。然而，整体来看，只有新兴经济体转向经常帐户赤字，才有可能实现这一目标。
其次，私人部门正在朝这个方向运转。华盛顿国际金融研究所(Institute for International Finance)在4月份的预测中指出，今年净流入新兴国家的外来私人资金将达到7460亿美元（见图表）。这些新兴国家净流出的私人资金为5660亿美元，能够部分抵消上述流入。尽管如此，由于新兴国家还有着3200亿美元的经常账户盈余以及适度的官方资金流入，在没有政府干涉的情况下，新兴国家仍将实现5350亿美元的外部收支盈余。但若不加干涉，这种情况也不可能发生：经常账户必须平衡资本净流动。调整将通过提高汇率进行。最终，新兴国家将出现经常账户赤字，来自高收入国家的私人资金净流入，将为这种赤字买单。事实上，这正是我们所期待发生的。
最后，外汇储备的不断累积，仍然在阻碍这种自然的调整过程。这些数字代表着官方资金外流（见图表）。1999年1月至2008年7月期间，全球官方外汇储备从1.615万亿美元，增加到7.534万亿美元——增加了5.918万亿美元，令人震惊。或许有人会说，这种增长是经历了早先危机后的一种自我保护。的确，在这场危机中，外汇储备消耗不少：从2008年7月到2009年2月，全球外汇储备减少了4720亿美元。无疑，这帮助那些没有储备货币的国家缓冲了危机影响。但所使用的储备总额，仅占危机前水平的6%。除此之外，2009年2月到2010年5月间，外汇储备又增长了1.324万亿美元，总额接近 8.385万亿美元。重商主义未死！
中国绝对是最明显的干预者：自2009年2月以来，占到了这些外汇累积的40%。到2010年6月，中国外汇储备达到了2.45万亿美元，占全球总量的30%，在其国内生产总值(GDP)中所占比例，攀升到了50%的惊人水平。这种累积肯定会被视为一种巨额出口补贴。
在人类历史上，从来没有一个超级大国的政府，会借给另一个超级大国这么多钱。一些人辩称，这种汇率管理方式不是操纵（与美国国会的观点相左），因为调整可以通过“国内成本与价格的变动”进行。周二出版的英国《金融时报》上，就刊登了美国西部信托公司(Trust Company of the West)科玛尔•斯里库-马尔(Komal Sri-Kumar)的类似观点。如果不是因为中国下了力气、并成功遏制了其干预行为自然会导致的货币及通胀影响，那么，这种论点会更具说服力。与此同时，新兴国家向着经常账户赤字方向、不可避免的调整，正转移至那些对资金流入具有吸引力、同时又不愿（或无力）对外汇市场实施必要规模干预的国家。可怜的巴西！甚至，我们可能正目睹又一场新兴市场金融危机的发令枪响起？
众所周知，尼克松时期的财政部长约翰•康纳利(John Connally)曾告诉欧洲人，美元是“我们的货币，但是是你们的问题”。中国也作出了同样的回应。由于没有作出汇率调整，我们正看到某种形式的“货币战争”：本质上，美国正寻求让中国通胀，而中国则试图让美国通缩。双方都坚信自己是对的；但都没有获得预期的效果；世界其它国家则受到了牵连。
不难看出中国的观点：它正不顾一切地避免自己心目中日本在《广场协议》(Plaza Accord)后的悲惨命运。当初，由于汇率飙升损害了出口竞争力，加之美国强迫其削减经常账户盈余，日本选择了规模巨大的货币扩张，而不是亟需的结构性改革。随之产生的泡沫，促成了上世纪90年代“失落的十年”。曾经的天下无敌，就此陷入了萧条。对于中国来说，任何这样的结果都将是一场灾难，这一点不言而喻。与此同时，如果没有从高收入国家向其它国家的巨额净资本流入，我们很难设想全球经济会有一个稳健的结构。不过，如果全球最大、且最成功的新兴经济体也是最大的资金净输出国，我们也很难想象这种情况会发生，而且可以持续。
我们所需要的，是找到这些亟需进行的全球调整的路径。这将不仅需要合作的意愿——眼下似乎严重匮乏，还需要在国内与国际改革方面更丰富的想象力。我很想做一个乐观主义者。但我不是：一个充斥着以邻为壑政策的世界，最不可能会有美好的结局。
译者/何黎
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Currency wars in an era of chronically weak demand
“We’re in the midst of an international currency war, a general weakening of currency. This threatens us because it takes away our competitiveness.” This complaint by Guido Mantega, Brazil’s finance minister, is entirely understandable. In an era of deficient demand, issuers of reserve currencies adopt monetary expansion and non-issuers respond with currency intervention. Those, like Brazil, who are not among the former and prefer not to copy the latter, find their currencies soaring. They fear the results.
This is not the first time for such currency conflicts. In September 1985, now 25 years ago, the governments of France, West Germany, Japan, the US and the UK met at the Plaza Hotel in New York and agreed to push for depreciation of the US dollar. Earlier still, in August 1971, the US president Richard Nixon imposed the “Nixon shock”, imposing a 10 per cent import surcharge and ending dollar convertibility into gold. Both events reflected the US desire to depreciate the dollar. It has the same desire today. But this time is different: the focus of attention is not a compliant ally, such as Japan, but the world’s next superpower: China. When such elephants fight, bystanders are likely to be trampled.
Here there are three facts, relevant to today’s currency wars.
First, as a result of the crisis, the developed world is suffering from chronically deficient demand. In none of the six biggest high-income economies – the US, Japan, Germany, France, the UK and Italy – was gross domestic product in the second quarter of this year back to where it was in the first quarter of 2008. These economies are now operating at up to 10 per cent below their past trends. One indication of the excess supply is the decline in core inflation to close to 1 per cent in the US and the eurozone: deflation beckons. These countries hope for export-led growth. This is true both of those with trade deficits (such as the US) and of those with surpluses (such as Germany and Japan). In aggregate, however, this can only happen if emerging economies shift towards current account deficit.
Second, private sectors are working in just this direction. In its April forecasts (soon to be updated), the Washington-based Institute for International Finance suggested that this year the net flow of external private finance into the emerging countries would be $746bn (see chart). This would be partially offset by a net private outflow from these countries of $566bn. Nevertheless, with a current account surplus of $320bn as well, and modest official capital inflows, the external balance of the emerging world, without official intervention, would be a surplus of $535bn. But, without the intervention, that could not happen: the current account must balance the net capital flow. The adjustment would go via a higher exchange rate. In the end, the emerging world would run a current account deficit financed by a net inflow of private capital from the high-income countries. Indeed, that is precisely what one would expect to happen.
Third, this natural adjustment continues to be thwarted by the build-up of foreign currency reserves,. These sums represent an official capital outflow (see chart). Between January 1999 and July 2008, the world’s official reserves rose from $1,615bn to $7,534bn – a staggering increase of $5,918bn. This increase was, one might argue, a form of self-insurance after earlier crises. Indeed, reserves were used up during this crisis: they shrank by $472bn between July 2008 and February 2009. No doubt, this helped countries without reserve currencies cushion the impact. But this use of reserves was a mere 6 per cent of the pre-crisis level. Moreover, between February 2009 and May 2010, reserves rose by another $1,324bn, to reach close to $8,385bn. Mercantilism lives!
China is overwhelmingly the dominant intervener, accounting for 40 per cent of the accumulation since February 2009. By June 2010, its reserves had reached $2,450bn, 30 per cent of the world total and a staggering 50 per cent of its own GDP. This accumulation must be viewed as a huge export subsidy.
Never in human history can the government of one superpower have lent so much to that of another. Some argue – Komal Sri-Kumar of the Trust Company of the West, in Tuesday’s Financial Times, for example – that such management of the exchange rate is not manipulative, contrary to views in the US Congress, since adjustment can occur via “changes in domestic costs and prices”. This argument would be more convincing if China had not worked hard and successfully to suppress the natural monetary and so inflationary consequences of its intervention. In the meantime, the inevitable adjustment towards current account deficits in the emerging world is being shifted on to countries that are both attractive to capital inflows and unwilling or unable to intervene in the currency markets on the needed scale. Poor Brazil! Could we even be seeing the starting gun for the next emerging market financial crisis?
John Connally, Nixon’s secretary of the Treasury, famously told the Europeans that the dollar “is our currency, but your problem”. The Chinese respond in kind. In the absence of currency adjustments, we are seeing a form of monetary warfare: in effect, the US is seeking to inflate China, and China to deflate the US. Both sides are convinced they are right; neither is succeeding; and the rest of the world suffers.
It is not hard to see China’s point of view: it is desperate to avoid what it views as the dire fate of Japan after the Plaza accord. With export competitiveness damaged by its soaring currency and pressured by the US to reduce its current account surplus, Japan chose not the needed structural reforms, but a huge monetary expansion, instead. The consequent bubble helped deliver the “lost decade” of the 1990s. Once a world-beater, Japan fell into the doldrums. For China, self-evidently, any such outcome would be a catastrophe. At the same time, it is difficult to envisage a robust configuration of the world economy without large net capital flows from the high-income countries to the rest. Yet it is also hard to imagine that happening, on a sustainable basis, if the world’s biggest and most successful emerging economy is also its largest net exporter of capital.
What is needed is a route to these needed global adjustments. That will demand not just a will to co-operate that now seems sorely lacking, but greater imagination about both domestic and international reforms. I would like to be optimistic. But I am not: a world of beggar-my-neighbour policy is most unlikely to end well.
作者：英国《金融时报》首席经济评论员 马丁•沃尔夫 2010年07月23日
紧缩还是不紧缩——在这个问题上，政策制定者已开始了改变自己的答案。他们这么做是否正确？这是英国《金融时报》本周探讨的议题，就像是上世纪30年代激烈讨论的重演。如果支持紧缩的论点是正确的，那么不实行紧缩，就会给一些全球最重要的国家带来财政和金融冲击。如果支持紧缩的论点是错误的，那么决定紧缩就会危及复苏，可能还会触发进一步的财政危机。
政策制定者怎么想？20国集团(G20)多伦多峰会闭幕后发表的宣言称：“在多个主要经济体中同步的财政调整可能对复苏造成负面影响。在必要时未能加固复苏可能会破坏信心且阻碍增长。考虑到这一平衡，发达经济体已承诺在2013年之前将赤字减半，并在2016年之前降低政府负债与国内生产总值(GDP)的比率。”
上述辞令明显比2009年9月匹兹堡峰会的宣言更谨慎。匹兹堡宣言大胆地宣称：“我们今天承诺，在经济实现持久复苏之前，将维持有力的政策应对措施。我们将采取行动，确保在恢复增长的同时，就业也能恢复增长。我们将避免过早退出刺激政策。与此同时，我们将着手准备退出策略，在时机合适的时候，以协调合作的方式，撤回我们异乎寻常的政策支持，信守我们对财政责任的承诺。”
那么，哪些情况发生了改变？
第一个答案是：世界经济复苏的势头比预期更为强劲。在2009年4月G20伦敦峰会召开之际，人们普遍预测2010年全球经济增速为1.9%。到去年9月，这一数字已上调至2.6%，到今年6月则为3.5%。对于美国的经济增速，去年4月、去年9月和今年6月的普遍预测分别为1.8%、2.4%和 3.3%。即便是对欧元区，普遍预测数据也略有上调，从去年4月的0.3%，至去年9月的1%，再到今年6月的1.1%。
第二个答案取决于希腊及其它欧元区外围成员国的财政危机，英国联合政府的当选又加剧了危机。投资者避险情绪高涨：今年5月，希腊10年期债券收益率达到逾12%的峰值。这导致国际货币基金组织(IMF)及其它欧元区成员国政府联手出台了一项救助方案，并创建了一项7500亿欧元的IMF/欧元区联合稳定机制。
紧缩的力度也不能过分夸大。经合组织(OECD)在5月份的《经济展望》(Economic Outlook)中预测，2011年，整个组织经周期性调整后的财政赤字将从2010年的6.4%降至5.8%。美国的相应数据分别为9%和7.9%，欧元区为4.1%和3.6%。但目前各国都在计划进一步紧缩，尤其是英国。此外，许多人认为，拟议中财政紧缩的力度还不够。
那么，各方都有何理由呢？
反对赤字的一派认为，财政赤字对经济活动没有任何影响，因为它们会导致私人做出抵消性的行为。因此，如果政府实行赤字财政，私人就会储蓄，因为他们明白自己的税负最终会上涨。截然相反的一派认为，深度衰退将清除以往的过剩，由此让经济和社会更健康。尽管那些想法如此极端的人影响着广泛的政治领域，但他们对政策制定者的直接影响却有限。那么，政策制定者辩论的焦点是什么？
主张削减赤字的人辩称，发达大国（尤其是美国）在和平时期从未出现过的如此庞大的财政赤字，威胁着长期财政信誉，并抑制了私人部门的信心及支出。尽管在2008年至2009年初的恐慌时期，在“内在稳定器”之外出台大量财政刺激措施是合理之举，但现在已经到迅速整固的时候了，否则很快就会出现借债成本激增的局面，并带来可怕的后果。危机带来的永久性产出和收入损失，加之人口老龄化，让这一行动不可避免且十分急迫。
最后，如果在财政紧缩后经济有所衰落，放松银根会非常有效。通过鼓励投资和降低汇率（因此也包括促进出口），就能让后者发挥作用。许多主张削减赤字的人还表示，最好的应对措施是削减支出。他们称，这是从以往的财政紧缩中汲取的教训。
主张推迟紧缩的人同意，必须果断放缓长期支出的增长。但他们强调，复苏仍然非常脆弱，尤其是私人部门仍拥有庞大的财务盈余。他们坚持认为，这种私人部门的节俭造成了财政赤字，而不是反过来。从事件发生的先后顺序就可以清楚地看出这一点。
主张推迟者补充表示，我们还看到了投资者的大规模避险：对于恐慌的投资者而言，他们别无选择，只能逃向高评级政府的债券，尤其是全球安全港货币发行国——美国的债券。由于欧元区危机，美元的这一地位已变得更加牢固。此外，主要国家的长期利率在不断下降，而非上升：在美国，10年期国债收益率为3%。那么，对信心的威胁在哪里呢？
此外，主张推迟者还会说，由于利率接近于零，除了能支持财政放松，货币政策没有什么效果。幸运的是，拥有央行的国家能直接为财政赤字提供融资。欧元区成员国就做不到这一点，因为它们实际上使用的是一种外币。只要产能过剩情况仍然如此严重，正常的银行放贷仍然如此疲弱，这种对央行“印钞机”的依赖就不会带来通胀风险。相反，毋宁说危险在于过早实行财政紧缩会导致经济急剧减速，就像上世纪90年代的日本一样，由此将重要的经济体拖入通缩。
他们指出，高负债与通缩相互作用，会造成螺旋式下降。日本式“失落的十年”威胁着整个发达世界。如果每个人都勒紧腰带，这种情况就尤其可能发生。如果是这样，那就有必要进一步实行财政放松：今年一季度，七国集团(G7)所有成员国的GDP仍低于危机前的最高水平。
对于本周辩论各方论点的是非曲直，读者们必须自己拿主意。我本人强烈支持推迟紧缩。但有一点是所有人都认可的，即这场辩论很重要。我们无法确定谁是对的，但我们可以确定，如果政策制定者走错了路，结果可能会很严重。医生们必须做好准备，要对自己所偏爱疗法的不良反应迅速拿出应对措施。
作者：英国《金融时报》首席经济评论员 马丁•沃尔夫
2010 年06月10日
“爸爸，危机结束了吗？”
“哦，博比，还没真正结束呢。看看那些有关市场动荡的新闻就知道了。”
“那为什么还没结束呢，爸爸？”
“这次危机是从2007年8月开始的，2008年秋季发展到了最糟糕的地步。以历史标准衡量，对于规模这么大的危机来说，这个时间不算太长。”
“爸爸，还不算太长？ 你不是说那些担保和注资，央行的印钞——你称之为‘非常规政策'——以及政府的借贷，已经化解了危机吗？”
“博比，你没注意听我说话，”父亲有点儿不耐烦地答道：“我当时说的是，这些行动将阻止危机演变成一场萧条。我说的总是对的。”
博比深情地笑了。
“别傻笑了，”他父亲说道：“就拿富裕的西方国家来说吧：去年它们的产出萎缩了3.3%——是第二次世界大战以来最糟糕的。你听说过二战，对不对？”
“噢，是的。我们在学校至少学到过三次。”
“那好，经济合作与发展组织(OECD)——我知道，这个名字够长的——本周表示，今年这些富裕国家的产出可能会增长2.7%。全球经济在2009年下降了0.9%之后，预计今年将增长4.6%。即使与半年年前相比，这也超出了几乎所有人的预期。”
“如果这是真的，”孩子答道：“那为什么所有人都在谈论‘不稳定性'呢？这说的是什么啊？”
“你知道地震之后会有一些余震。这么说吧，财政危机可能是金融危机之后的余震。然后它们可能又会引发金融余震。”
博比开始觉得这个话题有点意思了，这让他觉得惊讶。“爸爸，那么这一切是怎么回事呢？”
“唔，想想2007-09年的金融地震之前都发生过什么：地产价格大幅上涨，建筑业一片兴旺；私人债务出现爆炸式增长；金融复杂性明显上升。于是，当地产价格下跌的时候，我们感到非常恐慌。但还发生了另外两件事情：政府获得了超出预期的收入，并花掉了其中的大部分；同时，它们还能很轻松地借到钱。”
“在新出现的欧元区，所有成员国政府都发现自己能够借到钱，就好像它们是德国。家庭和企业也能够按照‘德国'条件借钱。所以，它们大把花钱。在光景好的时候，工资也大幅飙升。”
博比打了个哈欠。他爸爸接着说了下去。
“那么，危机之后发生了什么呢？在一些受泡沫影响的国家——美国、英国、爱尔兰和西班牙——财政赤字上升到了和平时期未曾见过的水平。于是出现了财政危机的威胁。”
“引发这场余震的，是有人爆出希腊在自身财政状况问题上撒谎的消息，而那之后，欧元区又未能做出回应：对于自己应该援救那些不负责任的挥霍者的观点，德国人愤愤不平；而其他人则认为德国人冥顽不化、欺凌弱小。如此这般，在回应金融问题方面，欧洲人就犯下了与美国人同样的错误：他们坐视危机在眼前发展。”
“但它们出手拯救了希腊啊，”博比说道：“那怎么会还有那么多动荡呢？”
“关键问题在于投资者并不全是傻子：他们知道这些只是暂时的救急措施；他们知道希腊债务问题将会恶化；他们知道其它欧洲外围国家将发现自己难以摆脱自身困境；他们也知道欧元区成员国之间的团结正摇摇欲坠；他们知道德国人很生气；他们还知道资金不足的银行容易遭受主权风险的冲击。所有这一切，让欧元看起来像是个糟糕的赌注。所以欧元贬值了。”
“这我懂，”博比回答，“但这些对欧元区有帮助吗？”
“是的，”他爸爸答道。“但这会影响其他地区的前景——比如美国和英国。然后人们又会担心这些国家也存在巨大的财政问题。目前市场似乎并不在意。但他们的观点有可能改变。更糟糕的是，他们不知道该担心什么：最终的结果会是通缩、违约、通胀、金融危机，还是统统都有？市场和小孩子一样，是无法预测的。”
博比决定不对这种取笑做出回应。“那么，”他若有所思地问道，“下面会发生什么事情呢？”
“如果我知道的话，就不会只是一个财经记者了，”他爸爸答道。
博比笑了——这话听起来耳熟。
他爸爸没有注意到。“没准儿，美国经济获得的动能，以及大型新兴市场——特别是中国——将引领世界走出危机。经合组织说了，认为经济前景‘适度乐观'”。
“或者，你可能会说，庞大的财政赤字是不可持续的，而在欧元区和英国，旨在控制赤字的努力，将引发新的衰退和政治纷争。同时，我们才刚刚开始削减私人债务，这需要许多年的时间。那些银行规模太大了，而且它们的资产负债表上有着太多的可疑资产。此外，新兴国家规模太小，实力也比较弱，不足以担当世界经济的火车头。还有些人担心中国目前经济过热，或正面临巨大的资产价格泡沫——不过我不这么认为。还有，目前在朝鲜和伊朗问题上，存在地缘政治方面的不确定性。简单地说，市场之所以动荡，就是因为所有这些不确定性的存在。”
博比开始觉得这些话又有些耳熟了：爸爸喜欢看悲观的一面。但就像妈妈总说的那样，他有可能是错的。
“不管怎么说，”爸爸总结道，“这些余震可能将持续多年，财政方面的担忧会影响金融行业的信心，并产生反作用力。它也会影响到你：未来几十年，西方国家政府将会缺钱。日子将会很悲惨。不过你可以学习中文，然后去东方发展。”
博比呻吟着。这听起来可是个苦差事。但他静静地上床睡去。是什么噩梦把他惊醒？
译者/怀川
AN ABC OF FINANCIAL SHOCKS AND FISCAL AFTERSHOCKS
“Is the crisis over, Daddy?”
“Not really, Bobby. Just look at the news of market turmoil.”
“Why isn't it over, Daddy?”
“The crisis began in August 2007 and reached its worst in autumn of 2008. By historical standards, that is not so long for such a big crisis.”
“Not so long, Daddy? Did you not say that the guarantees and capital injections, the money-printing by central banks – ‘unconventional policy', you called it – and the borrowing by governments had fixed the crisis?”
“Bobby, you don't pay enough attention,” replied his father, a bit impatiently. “What I said is that these actions would stop the crisis from becoming a depression. I was right, as usual.”
Bobby smiled, affectionately.
“Stop smirking,” said his father. “Take the rich western countries: their output shrank by 3.3 per cent last year – the worst performance since the second world war. You do know about the war, don't you?”
“Oh yes. We have studied it at least three times at school.”
“Well, the Organisation for Economic Co-operation and Development – I know, that's a mouthful – said this week that the output of the rich countries might grow by 2.7 per cent this year. The world economy is forecast to grow 4.6 per cent after a 0.9 per cent decline in 2009. This is better than almost anybody expected even half a year ago.”
“If that's true,” replied the boy, “why do all these people talk about ‘instability'? What's that about?”
“You know about aftershocks following earthquakes. Well, fiscal crises can be the aftershocks of financial crises. And then they can cause financial aftershocks, in their turn.”
Bobby was beginning to find this lecture interesting, to his surprise. “So how does that work, Daddy?”
“Well, think about what happened before the financial earthquake of 2007-09: there were huge rises in property prices and booms in construction; there was an explosion of private debt; and there was a big increase in financial complexity. So, when property prices fell, we had the big panic. But two other things happened: governments received more revenue than they had expected, most of which they spent; and they borrowed easily, too.
“In the new eurozone, all governments found they could borrow as if they were Germany's. Households and businesses could also borrow on German terms. So they bought and built. In the good times, wages also soared.”
Bobby yawned. His father drove on.
“So what happened after the crisis? Fiscal deficits exploded to levels never before seen in peacetime, particularly in countries affected by the bubbles – the US, UK, Ireland and Spain. So the threat of a fiscal crisis emerged.
“What triggered this aftershock was the revelation that Greece had lied about its fiscal position, followed by the inability of the eurozone to respond: Germans were outraged at the idea that they should rescue irresponsible profligates; others thought the Germans inflexible bullies. So the Europeans made the same mistake as the Americans had made when responding to financial worries: they let the crisis get ahead of them.”
“But they bailed out Greece,” said the boy. “So why all the turbulence?”
“The big point is that investors are not altogether stupid: they know these are temporary patches; they know Greek indebtedness is going to worsen; they know that other countries in peripheral Europe will find it hard to grow out of their plight; they know that solidarity among eurozone member countries is fraying; they know Germans are very angry; and they know that inadequately capitalised banks are vulnerable to sovereign risks. All this makes the euro seem a worse bet. So it has fallen in value.”
“I understand that,” replied Bobby. “But won't that help the eurozone?”
“Yes,” agreed his father. “But it will worsen prospects elsewhere – in the UK and US, for example. And then there's the worry that these countries have huge fiscal difficulties, too. The markets don't seem to mind now. But they might change their view. Worse, they don't know what to fear: will it end up in deflation, default, inflation, financial shocks, or all of these? Markets are unpredictable, like children.”
Bobby decided not to respond to this teasing. “So,” he asked thoughtfully, “what's going to happen next?”
“If I knew that, I wouldn't be a mere economic journalist,” his father said.
Bobby smiled: a familiar remark.
His father did not notice. “Maybe, the momentum gained by the US and the big emerging markets, especially China, will let the world ride through the shocks. The OECD calls the outlook ‘moderately encouraging'.
“Alternatively, you could argue that the massive fiscal deficits are unsustainable and that attempts to rein them in, in the eurozone and UK, are going to cause renewed recession and political strife. We have also barely begun reducing private debts, which will take years. The banks are far too big and have too many doubtful assets on their books. Meanwhile, emerging countries are too small and weak to be locomotives for the world. Some people worry that China is overheating or suffering from huge asset price bubbles, too, though I disagree. And then there is geopolitical uncertainty over North Korea and Iran. In short, markets are volatile because of all the uncertainty out there.”
Bobby was beginning to find this familiar: his father tended to see the gloomy side. But he could be wrong, as his mother enjoyed pointing out.
“Anyway,” concluded his father, “these aftershocks are likely to go on for years, with fiscal worries undermining confidence in the financial sector and back again. It will affect you, too: western governments are going to be short of money for decades. It's going to be miserable. But you can learn Chinese and go east.”
Bobby groaned. It sounded like hard work. But he went off quietly to bed. What nightmares disturbed him?
martin.wolf@ft.com
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作者：英国《金融时报》首席经济评论员 马丁•沃尔夫
2010 年06月04日
寓言寻求阐释现实。我在上周讲述了有关“蚱蜢和蚂蚁”的寓言，目的是简要说明全球经济。今天我希望谈两个问题：谁受益于进口盈余的蚱蜢和出口盈余的蚂蚁之间的贸易流动？两者能够互惠共存吗？
首先，谁会受益？为了回应我给蚂蚁的这个建议“如果你希望积累长久的财富，就不要借钱给蚱蜢”，我的同事罗宾•哈丁(Robin Harding)提出了这个问题：“蚱蜢的收益会是什么？”
传统的答案是，双方都应受益于自愿交换。这包括那些“跨期交换”——蚂蚁现在向蚱蜢提供商品，以换取未来的还款。
然而这种说法假定：这些决定是明智的，市场富有弹性，合同能够执行。所有这些假定似乎都不那么可信。读者可能会争辩说，人们可能不会做出明智决定的原因之一是，有“蝗虫”之称的金融资本家愚弄了蚱蜢和蚂蚁双方。在最好的情况下，金融市场中的机构和信息问题让蚂蚁或蚱蜢难以理解发生的一切。在最坏的情况下，蝗虫利用它们的财富和知识操纵游戏，为自己谋利。
金融市场肯定会经历狂热和恐慌的周期。房地产市场在其中扮演了一个重要的角色。在市场繁荣时期，不断上涨的土地价格为举债提供了担保，还刺激了人们的冒险行为。在市场低迷时期，土地价格的暴跌可能导致大量破产，并可能压垮债务过多的金融机构。
一些经济学家质疑商品和服务贸易带来的益处，是否根本不适用于金融交易。1997-98年亚洲金融危机后，哥伦比亚大学 (Columbia University)的贾格迪什•巴格沃蒂(Jagdish Bhagwati)就这些问题写了一篇著名的文章。他在文中对其所称的“华尔街-财政部联合体”进行了谴责。*
总之，我们不能假定，跨境融资会让蚂蚁和蚱蜢就借贷和支出时机做出明智决定。蚂蚁可能会发现，它们的资金已经被消费或投资在住房等不可贸易资产的生产上。它们还可能发现，实在难以从蚱蜢窝那里获得还款。诚然，在欧元区内部，实力强大的蚂蚁国家或许能够将陷入困境的国家置于集中控制之下，尽管只是对较小的国家才有这种可能。但在面对美国这个最大的净债务国时，同样的情况将不可能发生。
这似乎意味着，蚱蜢至少应该受益于往往“无偿”的资源的流入。但如果流入的结果是不可持续的消费水平，而可贸易商品和服务的产能投资不足，这种假设就站不住脚。当资本流入停滞的时候，经济崩溃可能是非常痛苦的——如果固定汇率（或货币联盟）要求名义工资和价格在一定时期内下降，情况就更加糟糕。这种做法进而往往会提高债务的实际价值，加重负债累累的蚱蜢的苦难。
总的来说，从蚂蚁向蚱蜢的大规模债务融资净流入，似乎不太可能为任何一方带来太多好处。没错，蚂蚁的确提高了生产力，但它们也积累了低质量的资产，并变得依赖于很可能不可持续的蚱蜢需求。蚱蜢窝的经济则变得依赖于不可持续的资本流入和过度消费。当盛宴结束时，双方都会头疼无比。
这就引出了下一个问题：有办法确保蚂蚁和蚱蜢和谐共处吗？
答案肯定包括降低金融市场的不稳定性。这是监管辩论（我探讨过的话题）的焦点。这里我会加上两点：第一，对土地的出租价值征税，以求降低房地产周期的极端性；第二，在税法中消除除对举债的激励。
然而在我看来，全球体系最大的一个问题是，蚂蚁企图向蚱蜢提供如此多的“卖家融资”。最终，蚂蚁和蚱蜢都会失望。利用年长蚁巢盈余储蓄和生产力的更有成效的方法，是借钱给更年轻的蚁巢。因此一般来说，资金应该流向新兴国家，尤其是新兴国家的固定资产投资。新投资的最佳机会应该存在于后者，也正是后者最有可能产生能力，以偿还自己得到的贷款的利息与本金。
这个看似合理的建议遭遇了两个巨大的困难：第一，过去30年间，推动巨额资本净流入新兴国家的几乎所有努力，最终都导致危机；第二，结果是，新兴国家决定运行经常账户盈余，并把那些盈余投入规模越来越大的外汇储备：例如，根据国际货币基金组织(IMF)的数据，2010年，新兴国家的经常账户盈余将达到 4200亿美元，外汇储备的累积达到6300亿美元。
因此，整体上新兴国家正把经常账户盈余和私人资本净流入投向外汇储备。这些盈余几乎全部来自新兴的亚洲国家（尤其是中国），尽管这些国家拥有最好的投资机会。
只要仍然保持上述情形，发达世界的蚱蜢窝就可能仍然是资本的净接收方，而它们肯定会继续浪费这些资本。然而，由于危机本身的压力，许多昔日的蚱蜢窝正被迫变得“更像蚂蚁”。如果今天的富裕蚁巢不改变自己的行为，就可能积累起巨额盈余。要么新兴国家整体开始将这些盈余吸收进具有生产力增长空间的年轻蚁巢，要么全球将陷入需求陷阱——大家都在寻求出口盈余。
出口推动型的蚁巢向发达的蚱蜢窝的资金流动以失败告终，从年长蚁巢向年轻蚁巢的资金流动也没有成功。如果找不到办法解决这些失败，开放的全球经济本身可能会消失。
*1998年《外交事务》5/6月刊，《资本神话》(The Capital Myth)
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译者/君悦
The grasshoppers and the ants – elucidating the fable
Fables seek to illuminate reality. The goal of the one I told last week – concerning “the grasshoppers and the ants” – was to provide a simplified account of the world economy. Today I wish to address two questions: who benefits from the trade flows between import-surplus grasshoppers and export-surplus ants? Can the two co-exist fruitfully?
First, who benefits? My colleague, Robin Harding, raised this question in response to my advice to ants: “If you want to accumulate enduring wealth, do not lend to grasshoppers.” He asked: what about the gains for the grasshoppers?
The traditional answer is that both sides should gain from any voluntary exchange. That includes these “inter-temporal exchanges” – in which ants offer goods to grasshoppers now in return for future repayment.
Yet this assumes that the decisions are well informed, markets are flexible and contracts are enforced. None of these assumptions seems all that plausible. A reason people may not make informed decisions is, readers argue, that what some call “locusts” (financial capitalists) fool both grasshoppers and ants. At best, agency and information problems in financial markets make it hard for ants or grasshoppers to understand what is going on. At worst, locusts use their wealth and knowledge to rig the game to their advantage.
Financial markets are certainly subject to cycles of euphoria and panic. A big role is played by the property market. In good times, rising land prices provide collateral for leverage and an incentive for risk-taking. In bad times, a collapse in land prices may lead to mass bankruptcy and threaten to destroy leveraged financial institutions.
Some economists question whether the benefits of trade in goods and services apply to trade in finance at all. Jagdish Bhagwati of Columbia University wrote a famous article on these lines in the wake of the Asian financial crisis of 1997-98. In this he decried what he called the “Wall Street-Treasury complex”.*
In sum, we cannot assume that cross-border finance allows ants and grasshoppers to make wise decisions about the timing of lending and spending. Ants are likely to find that their funds have been consumed or invested in production of non-tradeable assets, such as housing. They are also likely to find it hard indeed to extract repayment from grasshopper colonies. True, inside the eurozone, powerful ant nations may be able to put the countries in trouble under central control, though even that would only be possible with smaller countries. But the equivalent will be impossible vis-a-vis the US – the biggest net debtor.
The implication seems to be that grasshoppers should at least benefit from an inflow of often unrequited resources. But that assumption is unwarranted if the outcome is unsustainable levels of consumption and underinvestment in capacity to produce tradeable goods and services. The economic collapse, when inflows of capital halt, can be very painful – even more so if a fixed exchange rate (or currency union) demands a period of falling nominal wages and prices. That, in turn, tends to raise the real value of debt, worsening the plight of the grossly overindebted grasshoppers.
In all, large-scale net flows of debt finance from ants to grasshoppers seem unlikely to do either side much good. Ants, it is true, do build up their productive capacity. But they also accumulate poor-quality assets and become dependent on what may well be unsustainable grasshopper demand. The economies of grasshopper colonies, in turn, come to depend on unsustainable capital inflows and excessive consumption. When the glorious party ends, both sides end up with big headaches.
This leads to the next question: is there a way to ensure ants and grasshoppers coexist harmoniously?
A part of the answer must be to reduce the instability of financial markets. This is the focus of the debate on regulation – a topic I have discussed previously. I would add two points here: first, seek to reduce the extremes of the property cycle by taxing the rental value of land; second, remove incentives for leverage from the tax code.
Yet the biggest single problem of the global system, in my view, is the attempt by ants to provide so much “vendor finance” to grasshoppers. In the end, both ants and grasshoppers have ended up disappointed. A more productive use of the surplus savings and productive capacity of ageing ant nests would be to lend to younger ones. So finance should flow to emerging countries, in general, and fixed investment in emerging countries, in particular. It is in the latter that the best opportunities for new investment should exist. It is the latter that are also most likely to generate the ability to service and repay the loans they have received.
This seemingly sensible proposition runs up against two huge difficulties: the first is that almost every attempt to generate large net flows of capital to emerging countries over the past three decades has ended up in a crisis; the second is that, as a result, the emerging world has decided to run current account surpluses and recycle those surpluses into ever larger foreign exchange reserves: in 2010, for example, according to the International Monetary Fund, the current account surplus of emerging countries will be $420bn, with an accumulation of reserves of $630bn.
Thus, in aggregate, emerging countries are recycling current account surpluses, plus the net private capital inflow, into reserves. Nearly all of these surpluses are generated by emerging Asia, in general, and China, in particular, though these countries have the best investment opportunities.
So long as this remains true, the grasshopper colonies of the developed world are likely to remain net recipients of capital, which they will surely continue to waste. Yet, under the pressure of the crisis itself, many erstwhile grasshopper colonies are being forced to become more “ant-like”. If today's rich ant nests do not change their behaviour, potential surpluses will be huge. Either the emerging world as a whole starts to absorb these surpluses into potentially productive younger nests, or the world will be stuck in a demand trap, with everybody seeking export surpluses.
Flows of finance from export-driven ant nests to advanced grasshopper colonies end in tears. Flows of finance from old ant nests to young ones have not worked out either. If a way is not found to fix these failures, the open global economy itself may disappear.
* The Capital Myth, Foreign Affairs, May/June 1998, www.foreignaffairs.com
作者：英国《金融时报》首席经济评论员 马丁•沃尔夫
2010 年05月28日
西方人都知道蚱蜢和蚂蚁的寓言故事。蚱蜢很懒，在整个夏天唱歌玩乐，而蚂蚁则忙着储藏粮食，为冬天做准备。当寒冷的冬季来临时，蚱蜢向蚂蚁乞要食物，蚂蚁拒绝，最后蚱蜢饿死了。这则故事的寓意是什么？好吃懒做只能喝西北风。
然而生活比伊索寓言更复杂。如今，蚂蚁是德国人、中国人和日本人，而蚱蜢是美国人、英国人、希腊人、爱尔兰人和西班牙人。蚂蚁生产出蚱蜢想要购买的有吸引力的商品。当后者询问前者是否想要什么东西作为交换时，蚂蚁回答道：“不，你们没有任何我们想要的东西，或许除了海边的度假胜地。我们会借给你们钱，这样你们获得了商品，而我们增加了积累。”
蚂蚁和蚱蜢是快乐的。蚂蚁节俭而谨慎，它们把盈余收入存进据信安全的银行里，而这些银行再把钱借给蚱蜢。相应地，后者不再需要生产商品，因为蚂蚁供应了非常廉价的商品。但蚂蚁不向它们出售房屋、购物中心或办公室，因此蚱蜢专注于建造这些建筑物。它们甚至请蚂蚁前来从事这些建造工作。蚱蜢发现，随着资金不断流入，土地价格上涨。因此它们更多地借贷、更多地建造房屋，并更多地支出。
蚂蚁看着蚱蜢窝的繁荣景象，告诉自己的银行家：“更多地借钱给蚱蜢，因为我们蚂蚁不想借钱。”蚂蚁在制造实体产品方面的能力远甚于评估金融产品的能力，因此蚱蜢找到了巧妙的办法，将蚱蜢的贷款打包成面向蚂蚁银行的有吸引力的资产。
目前，德国蚁巢与一些小型的蚱蜢窝非常接近。德国蚂蚁表示：“我们希望成为朋友。那么我们为何不全都使用同一种货币呢？但是，你们首先必须承诺永远像蚂蚁一样行事。”因此蚱蜢们不得不通过一项测试：几年内像蚂蚁一样行事。蚱蜢们通过了测试，随后获准采用欧洲单一货币。
一段时期内，所有人都幸福地生活着。德国蚂蚁看着向蚱蜢提供的贷款，感觉很富有。与此同时，在蚱蜢窝，政府看着自己稳健的账户说：“瞧，在遵守财政规则方面，我们比蚂蚁做得还要好。”蚂蚁发现这令人尴尬。因此它们对蚱蜢窝内的下列事实缄口不言：工资和物价快速上涨，这使得商品更加昂贵，同时降低了利息的实际负担，从而鼓励了更多的借贷和建造。
聪明的德国蚂蚁虽然沮丧，但坚称，“树不会长到天上去”。蚱蜢窝的土地价格最终见顶。蚂蚁银行随即变得不安起来，要求蚱蜢偿还资金。因此蚱蜢债务人被迫出售资产，这导致了一连串的破产。它还导致蚱蜢窝停止了建筑活动，并使得蚱蜢不再掏钱购买蚂蚁商品。蚱蜢窝和蚁巢两边的工作岗位消失，财政赤字飙升，尤其是在蚱蜢窝。
德国蚂蚁意识到，它们积累的财富不再很值钱了，因为除了阳光下的廉价住宅，蚱蜢不能提供它们想要的任何东西。蚂蚁银行要么不得不注销不良贷款，要么必须说服蚂蚁政府向蚱蜢窝提供更多的蚂蚁资金。蚂蚁政府害怕承认自己让银行损失了蚂蚁资金。因此它们选择了称为“纾困”的第二种做法。与此同时，它们要求蚱蜢窝政府增税和削减支出。现在，它们称，你们必须真正像蚂蚁那样行事。因此蚱蜢窝陷入了严重的衰退。但蚱蜢仍然不能生产蚂蚁想要购买的任何东西，因为它们不知道怎么做。既然蚱蜢不再可以借钱购买蚂蚁的商品，它们饿死了。德国蚂蚁最终注销了借给蚱蜢的贷款。但它们从这种经历中几乎没有汲取教训，而是仍然向其它地区销售商品，以换取更多的债权。
碰巧，从全球范围看，还有其它蚁巢。尤其是亚洲，布满了这种蚁巢。与德国非常类似的富裕蚁巢是日本。还有一个巨大但较为贫穷的蚁巢是中国。这些蚁巢也希望通过向蚱蜢低价出售商品和积累蚱蜢窝的债权，而变得富裕起来。中国蚁巢甚至实行人民币汇率盯住制度，从而保证本国商品极其廉价。幸运的是，对亚洲人而言（或者看似如此），碰巧有一个非常巨大而且特别勤奋的蚱蜢窝 ——美国。的确，你知道美国是蚱蜢窝的唯一方式是它的格言：“我们信赖购物”。亚洲蚁巢与美国的关系类似于德国与其邻国的关系。亚洲蚂蚁积累了大量的蚱蜢窝债权，感觉很富有。
然而还是有一些差异。当美国爆发危机，家庭停止借贷和支出，财政赤字大幅飙升的时候，美国政府没有对自己说：“这是危险的；我们必须削减支出。”而是表示：“为了保持经济增长，我们必须更多地支出。”因此美国出现了巨额的财政赤字。
这让亚洲人感到不安。因此中国蚁巢的领导人告诉美国：“我们——你们的债权人——要求你们停止借钱，就像欧洲蚱蜢窝目前所做的那样。”美国蚱蜢窝的领导人大笑道：“我们从来没有让你们借给我们钱。实际上，我们曾告诉你们这是愚蠢的做法。我们将确保美国蚱蜢就业，如果你们不想借给我们钱，那就让你们的货币升值。这样我们将自行制造以前购买的商品，而你们不必再借给我们钱。”就这样，美国用一位已逝智者的名言给债权人上了一堂课：“如果你欠银行100美元，你会有麻烦；但如果你欠银行1亿美元，有麻烦的是银行。”
中国领导人不愿承认，自己蚁巢积累的巨额美国债权将低于成本价值。中国人还想继续为外国人制造廉价商品，因此中国最终决定购买更多的美国债权。但几十年后，中国人最终对美国人说：“现在我们愿意让你们用商品偿还债务。”于是，美国蚱蜢大笑着迅速削减债务价值。蚂蚁们的储蓄缩水，随后一些蚂蚁饿死了。
这则故事的寓意是什么？如果你希望积累长久的财富，就不要借钱给蚱蜢。
译者/君悦
THE GRASSHOPPERS AND THE ANTS – A CONTEMPORARY FABLE
Everybody in the west knows the fable of the grasshopper and the ant. The grasshopper is lazy and sings away the summer, while the ant piles up stores for the winter. When the cold weather comes, the grasshopper begs the ant for food. The ant refuses and the grasshopper starves. The moral of this story? Idleness brings want.
Yet life is more complex than in Aesop's fable. Today, the ants are Germans, Chinese and Japanese, while the grasshoppers are American, British, Greek, Irish and Spanish. Ants produce enticing goods grasshoppers want to buy. The latter ask whether the former want something in return. “No,” reply the ants. “You do not have anything we want, except, maybe, a spot by the sea. We will lend you the money. That way, you enjoy our goods and we accumulate stores.”
Ants and grasshoppers are happy. Being frugal and cautious, the ants deposit their surplus earnings in supposedly safe banks, which relend to grasshoppers. The latter, in turn, no longer need to make goods, since ants supply them so cheaply. But ants do not sell them houses, shopping malls or offices. So grasshoppers make these, instead. They even ask ants to come and do the work. Grasshoppers find that with all the money flowing in, the price of land rises. So they borrow more, build more and spend more.
The ants look at the prosperity of grasshopper colonies and tell their bankers: “Lend even more to grasshoppers, since we ants do not want to borrow.” Ants are far better at making real products than at assessing financial ones. So grasshoppers discover clever ways of packaging their grasshopper loans into enticing assets for ant banks.
Now, the German ant nest is very close to some small colonies of grasshoppers. German ants say: “We want to be friends. So why do we not all use the same money? But, first, you must promise to behave like ants forever.” So grasshoppers have to pass a test: behave like ants for a few years. The grasshoppers do so and are then allowed to adopt the European money.
Everyone lives happily, for a while. The German ants look at their loans to grasshoppers and feel rich. Meanwhile, in grasshopper colonies, their governments look at their healthy accounts and say: “Look, we are better at sticking to the fiscal rules than ants.” Ants find this embarrassing. So they say nothing about the fact that wages and prices are rising fast in grasshopper colonies, making their goods more expensive, while lowering the real burden of interest, so encouraging yet more borrowing and building.
Wise German ants insist, gloomily, that “trees do not grow to the sky”. Land prices finally peak in the grasshopper colonies. Ant banks duly become nervous and ask for their money back. So grasshopper debtors are forced to sell. This creates a chain of bankruptcy. It also halts construction in the grasshopper colonies and grasshopper spending on ant goods. Jobs disappear in both grasshopper colonies and ant nests and fiscal deficits soar, especially in grasshopper colonies.
German ants realise that their stores of wealth are not worth much since grasshoppers cannot provide them with anything they want, except for cheap houses in the sun. Ant banks either have to write off bad loans or they must persuade ant governments to give even more ant money to the grasshopper colonies. Ant governments are afraid to admit that they have allowed their banks to lose the ants' money. So they prefer the latter course, called a “bail-out”. Meanwhile, they order the governments of the grasshoppers to raise taxes and slash spending. Now, they say, you must really behave like ants. So the grasshopper colonies go into a deep recession. But grasshoppers still cannot make anything ants want to buy, because they do not know how to do so. Since grasshoppers can no longer borrow, to buy goods from ants, they starve. The German ants finally write off their loans to grasshoppers. But, having learnt little from this experience, they sell their goods, in return for yet more debt, elsewhere.
As it happens, in the wider world, there are other ant nests. Asia, in particular, is full of them. There is a rich nest, rather like Germany, called Japan. There is also a huge, but poorer, nest called China. These also want to become rich by selling goods to grasshoppers at low prices and building up claims on grasshopper colonies. The Chinese nest even fixes the foreign price of its currency at a level that guarantees the extreme cheapness of its goods. Fortunately, for the Asians, or so it seems, there happens to be a very big and exceptionally industrious grasshopper colony, called America. Indeed, the only way you would know it is a grasshopper colony is that its motto is: “In shopping we trust”. Asian nests develop a relationship with America similar to Germany's with its neighbours. Asian ants build up piles of grasshopper debt and feel rich.
Yet there is a difference. When the crash comes to America and households stop borrowing and spending and the fiscal deficit explodes, the government does not say to itself: “This is dangerous; we must cut back spending.” Instead, it says: “We must spend even more, to keep the economy humming.” So the fiscal deficit becomes enormous.
This makes the Asians nervous. So the leader of China's nest tells America: “We, your creditors, insist you stop borrowing, just as European grasshoppers are now doing.” The leader of the American colony laughs: “We did not ask you to lend us this money. In fact, we told you it was a folly. We are going to make sure American grasshoppers have jobs. If you do not want to lend us money, raise the price of your currency. Then we will make what we used to buy and you will no longer have to lend to us.” So America teaches creditors a lesson from a dead sage: “If you owe your bank $100, you have a problem; but if you owe $100m, it does.”
The Chinese leader does not want to admit that his nest's huge pile of American debt is not going to be worth what it cost. Chinese people also want to go on making cheap goods for foreigners. So China decides to buy yet more American debt, after all. But, decades later, the Chinese finally say to the Americans: “Now we would like you to provide us with goods in return for your debt to us. Thereupon, the American grasshoppers laugh and promptly reduce the debt's value. The ants lose the value off their savings and some of them then starve to death.
What is the moral of this fable? If you want to accumulate enduring wealth, do not lend to grasshoppers.
來源：《华尔街日报 中文网》2010年03月15日
对日本新政府来说，日圆的持续强势正越来越让它感到头疼。日圆走强某种程度上可被看作一个经济谜团。
日本首相鸠山由纪夫(Yukio Hatoyama)上周五在国会发表讲话时，试图通过唱衰日本经济这一不同寻常的办法来削弱日圆。他说，日圆汇率没有反映日本的经济和产业状况仍不够强劲这一现实。他呼吁国际社会采取行动推低日圆汇率，并说在这方面有必要进行全球政治合作。
日圆走弱能使日本出口产品变得更有竞争力，从而为日本经济助一臂之力。国际货币基金组织(IMF)预计日本经济今年只能增长1.7%。
而鸠山由纪夫这番讲话的效果却是：美元兑日圆汇率上周五小幅下挫，收于1美元兑90.47日圆，略低于上周四尾盘的90.55日圆。
美元兑日圆汇率今年已经下跌了2.8%。据日本央行称，与2008年8月时相比，日圆兑以日本主要贸易伙伴国货币为主的一篮子货币经通货膨胀因素调整后的汇率上升了18%。
日本经济目前出现了功能性障碍，超低的利率、不断膨胀的预算赤字以及政府大量的游说都未能对削弱日圆汇率起到什么作用。
香港分析和投资公司GaveKal的研究负责人盖夫(Pierre Gave)说，日圆走强“令人困惑”。他说，如果有一件事是大家都认同的，那就是2010年将成为日圆疲弱之年。
许多投资者正把赌注押在日圆下滑上，日圆仍然有可能走低。东京证交所公布的数据显示，市场参与者一直在大幅增加看跌日圆的头寸。
人们对日圆走强这一现象做出了各种各样的解释。日本与其他国家的息差一直不高，不足以促使投资者将日圆兑换成其他货币。日本的巨大贸易顺差意味着出于国际收支平衡的需要会有大量外汇兑换成日圆，这也会产生日圆需求。
此外，近几个月来外国投资者一直在将美元兑换成日圆以购买日本股票。日本的税法也在鼓励本国企业将海外资金汇回国内。野村公司(Nomura)估计，今年三月日本企业将汇回5,000亿日圆(合55.3亿美元)海外多余资金。
有报导说，日本央行将在本周召开的会议上通过定量宽松手段增加货币供应，这成了日圆走软的最新希望。鸠山由纪夫政府一直鼓励日本央行在反击通货紧缩方面采取更积极的举措。
虽然新闻媒体上一直在纷传央行会采取这一行动，但市场似乎对央行此举并不以为然。
Capital Economics驻伦敦的经济学家杰瑟普(Julian Jessop)说，他猜想市场已经消化了央行的这一行动。
汇丰投资管理（香港）有限公司(HSBC Asset Management)的首席投资长高礼行(Leon Goldfeld)今年一月份时曾谨慎看好日本经济。他现在认为，日本政府已经失去了削弱日圆的勇气。
一些人说，日圆融资套利交易的再现是另一个有可能导致日圆汇率温和回落的因素。这种投资策略就是，借入日圆以投资那些高收益率的货币。澳大利亚的利率水平目前正在提高，而市场对美国上调利率的期望值也在加大。
三个月期伦敦银行同业拆息这一象征性的融资利率指标最近几个月来也首次变得对日圆有利，这意味着，作为融资套利交易的融资货币，日圆的成本可能比美元要低。
2005年前后当日圆融资套利交易达到最高潮时，世界各地的对冲基金和日本散户投资者都在进行这一交易。这种交易在2007年时将美元兑日圆汇率推升至123日圆的高点。
但金融危机发生后由于投资者需要将资金撤回国内，他们纷纷解除日圆融资套利交易头寸。到2009年1月时，美元兑日圆汇率跌至90日圆以下，并在当年11月跌至85日圆的14年低点。由于美国的基准利率已接近于零，美元变成了成本最低的融资货币。
Alex Frangos / Andrew Monahan
杜拜債信危機 重燃金融未爆彈疑慮
來源：《鉅亨網》李家如 綜合外電 20091127 星期五
曾因銀行業興盛繁榮一時的冰島，在金融海嘯期間卻因過度舉債宣告破產，這個仍被視為「最幸福的國家」，一夕間從天堂掉入地獄。經過一年多重建後，冰島慢慢由深淵爬出，積極準備從傳統漁業小國重返昔日金融強國。就在此時，遠在中東，曾被視為全球房地產最耀眼的明珠─杜拜，卻驚爆債信危機，過去種種繁景恐化為泡影。
根據英國《衛報》報導，不像其他阿拉伯聯合大公國其他酋長國蘊藏豐厚的石油資源，杜拜的統治者將觸角延伸到觀光、不動產與金融服務，將杜拜打造為沙漠中的富人遊樂場，吸引西方野心勃勃投資者前仆後繼到來。現在，隨著國營企業杜拜世界集團信用過度擴張，要求銀行展延償債期限，讓全球金融市場被迫大夢初醒，接受自己可能太早宣布金融風暴已遠離的錯誤。
2008 年底，華爾街投資銀行雷曼兄弟宣告破產，讓全球邁入 21 世紀以來最嚴重的大蕭條谷底。不過美股在今年 3 月觸底後，過去 8 個月來走勢逐步上揚，也讓投資人擺脫陰鬱，笑顏逐開。
不過，本週杜拜的這場災難，卻響起一陣刺耳的警鈴，提醒投資人在全球經濟體中可能還隱含許多未爆彈，包括希臘、烏克蘭與愛爾蘭等國，皆面臨沉重的債務問題。這些經濟體的問題是否會將全球經濟帶向另一波谷底，目前無人敢斷定。
雖然國際貨幣基金會 (IMF) 陸續對冰島、匈牙利和巴基斯坦等國提供援助，不過杜拜的這波危機卻宣告，未來可能會在有新一輪的受害者陸續出現。
其次，經濟危機並沒有真正結束。雖然許多重要經濟體，包括美國、德國與日本已陸續走出衰退，但這些復甦跡象主要是動用納稅人緊急注入的現金拉抬所致。
隨著明年各國央行將陸續取消這些支持政策，並逐步調高基準利率，沒有人知道屆時究竟會發生什麼事。
再來，如果杜拜倒債危機真的蔓延開來，將為全球大病初癒的金融體系帶來新一波衝擊，尤其聯合貸款給杜拜世界集團 55 億美元建造杜拜塔與室內滑雪場等設施的英國九家銀行，更是首當其衝。
目前杜拜的國營企業債信評等已淪為垃圾等級，信用違約交換成本同樣緊急飆升，投資人都希望臨國阿布達比能出手相救，讓這個「沙漠神話」暫時度過危機，不至於在短期內瞬間化為泡影。
無論杜拜是否為新一輪全球金融危機中倒下的第一張骨牌，或是像某些分析人士所認為，這只是中東地區的一個事件，雖然有些外籍人士破產，建造摩天大樓的起重機可能需要停擺一陣子，但對於世界上大多數國家並無太大影響。
唯一可以肯定的是，過去曾盛及一時的杜拜房地產市場，隨著去年金融海校爆發，全球熱錢陸續退出後，杜拜的房價正失控般下滑，一場悲劇勢必在此上演。
身為阿拉伯聯合大公國中第二大國的杜拜，過去打著金碧輝煌的享樂名號，在外海填土造地的棕櫚島計畫，更曾吸引全球富人與貝克漢等超級明星到此購置別墅，以供度假。
從 21 世紀初起，全球各地蜂擁而至的建設熱潮，雖然讓杜拜的名聲水漲船高，成為全球投資市場最閃耀的一顆星，卻也讓杜拜的房地產步步朝向高不可攀的天價邁進。
幾年後，隨著美國次貸危機與金融海嘯陸續爆發，並逐步蔓延到其他世界各國後，儘管杜拜官員依舊強調沒有問題，但過去一年內杜拜房價已從 2007-2008 年高點下滑 40-50%，預計未來房價還會在滑落 20%。
雖然負責建造世界第一高樓─杜拜塔的建設公司 Nakheel (其母公司就是杜拜世界集團)，請來了一流的國際公關團隊，對外營造發布經濟基本面仍相對穩健，不受經濟衰退影響的形象，並強調仍在興建中的杜拜塔絕對會在明年啟用，但許多來此地建造其他摩天大樓的印度工人陸續失業，數萬人返鄉湧現，卻是個不爭的事實。
當地居民幾年前眼看杜拜房地產起高樓，現在卻看它樓塌了，除了內心感慨萬千，更擔心自己的家產可能會連代隨之遽貶。
隨著杜拜世界集團爆發償債危機，投資人士也擔心，旗下 Nakheel 根本無法完成棕櫚島計畫和其他建案，讓他們投資的心血與金錢瞬間血本無歸。
眾多投資人當中，更包含不少明星球員，除了貝克漢以外，曼聯隊球員Michael Owen與英國國家隊的首席門神 David James等人都在此購置房產。
此外，許多知名銀行在此皆有投資，根據阿聯酋銀行協會資料統計，匯豐銀行投資阿拉伯聯合大公國 170 億美元，渣打投資 78 億美元，巴克萊 36 億美元，蘇格蘭皇家銀行投資 22 億美元，花旗集團投資 19億美元，法國巴黎銀行 17 億美元與勞埃德的16億美元。
迪拜市场信誉受损 必须设法恢复投资者信心
來源：《路透中文网》2009年伦敦11月26日电
撰稿 Neil Unmack（路透专栏撰稿人）
迪拜有无数举债过度的借贷者,他们面临某种债务重组的命运不可避免,但该酋长国决定不对地产开发商Nakheel提供支持,而寻求让控股公司迪拜世界推迟偿债,这样的举动已经破坏了其在金融市场中的声誉.
迪拜的未来及其吸引急需外资的能力,将取决于它如何解决这场危机的遗留影响.
一个公司在宣布发债计划的同一天,却对一项主要业务的债权人表示可能出现债务违约,这还真少见.迪拜就是这麽干的,它要求其旗舰控股企业迪拜世界 [DBWLD.UL]及旗下地产集团Nakheel[NAKHD.UL]的债权人同意两家公司将偿还债务的时间推迟到明年5月,却在同一天宣布,计划为水电业务发债筹资.
这种杂乱无章的做法表明,迪拜没有充分意识到, 债务推迟偿还可能会损害国际市场对迪拜本身地位的看法.而就在昨天这一令人目瞪口呆的消息传出之前,迪拜与国际市场之间几周来刚刚修复了关系,这种甜蜜关系以政府近期发行伊斯兰债券达到高潮.现在迪拜已经没有这样的信誉了.
地产商Nakheel也许感觉很不好,但恰恰赶在开斋节前夕公布这一消息,其他与政府相关的实体以及迪拜本身都大受打击.
巴克莱资本估计,迪拜及其相关企业约有900亿美元债务,其中200亿美元将于明年到期.迪拜的所有实体将遭受冲击.这也是港口运营商DP World立刻出来安抚债权人,称其不会推迟偿还债务的原因.
目前事况发展在很大程度上取决于放贷给迪拜及其各类公司的大银行如何回应.若他们停止放贷,并要求归还未偿债务,那麽整个杠杆结构都将崩塌.
迪拜可能会因其使用的金融工程而付出代价,金融工程在繁荣时期得到快速发展.因为模糊了普通企业和政府支持企业的界限,迪拜将会发现更加难以限制此类备受瞩目事件带来的冲击影响.
事情很大程度上要看迪拜如何在未来几个月内处理债务谈判.
同邻国阿布扎比相比,迪拜的自然资源有限,无法承担忽略国际投资者兴趣或将本地银行放在优先位置带来的後果.
重组过程将十分复杂,可能需要分离迪拜世界旗下不同公司和迪拜其他控股公司拥有的实体之间的交叉持股.
迪拜需谨慎而行.其可以暂时在一定程度上依赖阿布扎比,但需要继续确保长期内能继续吸引外部资本.向债权人提供Nakheel和迪拜世界的合理提议将是个良好开端.(完)
编译 郑茵/沈璐璐 译文审校 孙茉莉
來源：经济学人 时间：2009-10-29
以廉价获得股权的时机已经错失。在这种情况下，暴利税比平常更容易行得通——可是目前华盛顿不太愿意征收这样的税，而且这些税可能无法估计地，起反作用地扭曲银行的行为。
政治上更倾向的选择——监管奖金并遏制华尔街的冒险行为——也可能会使情况更糟。上周，花旗银行被迫以荒唐的低价出售能源贸易部门Phibro,主要是因为该部门高管安德鲁·霍尔1亿美元的巨额分红引发政治风暴。这无论是对花旗的共有人还是对纳税人而言都不是个好结果。
但是，如若公众的愤怒持续高涨，华盛顿的政府官员们有可能对金融公司实施更沉重的监管。如果高盛和其他金融公司明智的话，就应当有所作为尽量平复公众的愤怒情绪。
尽管这对纳税人没什么帮助，经常讨论的高盛和其他投行将一些利润捐给慈善机构的主意也许是个不错的开始。这么做也极其符合高盛一贯的乐善好施的传统。高盛最近资助了一项令人印象深刻的“万千女性”活动，计划将发展中国家的女企业家送往商业学院进修。然而要想让大家认为投行真正努力将其收益回报慈善事业的话，应当投入大量资金：应是数十亿美元而不是区区几千万美元。
股东明智的话就应当在管理层提出捐赠计划时，表示支持。股东也可以通过更好地要求管理层，确保红利得到更好的分配，理想的分配形式是期限较短的限制股票，从而对转变大众的态度发挥建设性的作用。
作为建立新的“社会影响”的一部分（奥巴马的首席经济顾问劳伦斯·萨默斯认为这是急需去做的），华尔街公司也应当停止游说反对被提议的消费者保护机构，而应支持该保护机构的运行。正如萨默斯先生指出的，考虑到华尔街公司已经受到来自纳税人的帮助，他们近来的一些行为“有些过头了”。
为何华尔街需要一个新的社会契约
自从《滚石》杂志7月份将高盛形容为“包裹在人类面部上的吸血乌贼，无情地将其吸血管插向任何带有钱味的物体”以来，这家投行对于任何希望给华尔街有力一击的人而言已然成了深受喜爱的皮纳塔玩具。高盛的首席执行官劳埃德·布兰克费恩也许是对的。他最近在接受《经济学人》采访时称，确实存在于海底深处的吸血乌贼“小而无害”。然而他的公司以及整个行业都存在形象问题，它们需要提早应对，以免形象变得更令人憎恶。
投行业界面临的强烈指责之一就是导演迈克尔·摩尔在其新片“资本主义：一个爱情故事”中称华尔街精心密谋使得7000亿美元的巨款落入接受财政部救助的银行手中（也就是众所周知的“问题资产救助计划”）。摩尔先生的电影包括一个引人注目的噱头，他试图以这项“罪名”逮捕布兰克费恩先生。
高盛（在最近一季度实现利润32亿美元）及其他一些金融巨头公布了丰厚的收益。自从去年9月份雷曼兄弟破产后，许多观察家纷纷恐慌，这个消息足以使他们欣喜。但讽刺的是，投资银行业的形象却因此进一步毁损了。这些收益非但没有被看作是金融体系复苏的迹象，反而激起了广泛的谴责。
由于雷曼的倒闭，贝尔斯登与摩根大通，美林证券与美国银行各自合并，现在的市场竞争没那么激烈了（至少暂时是这样），这也不是高盛的错。高盛的部分利润反映了其更大的市场份额所获得的收益也更高。
同样，许多对于奖金的愤怒也是不公正的。创造财富的人有权因为他们的付出而收到回报。当然，奖金机制也应当重新规划以反省旧体制刺激了过多的短期冒险行为 ——这些显然是为了股东的利益。然而，哥伦比亚大学的一位法学教授杰弗里·戈登指出，高盛留出其50%的利润作为奖金，这与其以往的做法并无二致。他说， “没有证据表明高盛管理层是越过股东做出这项决定的，而根据他们的契约或其他期望，债权人也没有任何反对的理由。”
但是，自纳税人去年救助了包括高盛（尽管其牵强地辩驳没有政府干涉也能生存下来）在内的金融体系之后，许多事情都变了。正如戈登先生说的，“从真正意义上讲，高盛的利润得益于政府的许多行动，也就是纳税人对于整个金融部门的投资尤其是对高盛的投资。”
即使高盛偿还了从问题资产救助计划中获得的100亿美元（加上了薪酬及红利）——高盛称其从一开始就不愿接受这笔救助金——它也继续受益于其他一些政府举措，如政府持续不断的贷款（不管它接受与否）以及由于政府决定注资金融体系而复苏的资本市场。
那些在去年金融危机中生存下来的金融公司的股东及债券持有人成了政府救助计划最大的受益者——甚至比这些公司的员工收益还多。比如说，高盛的股价比去年11 月份高出3倍多。他们才应该是纳税人泄愤的首要对象（即使这样，由于有些机构拥有股票以为退休金筹措资金，这些纳税人和股东从某种程度上讲是同一帮人）。
对于政府而言最好的解决方式就是当去年救助金融体系时，在其帮助的每个金融公司都拥有一些股本或与股本相关的利益。与红利以及和问题资产救援计划相关的担保相比，这样就会使纳税人更清楚地了解到救助的情况，而现在也一定会缓解一些公愤。
财政部不愿被认为在任何银行拥有股权，除非是实在别无选择——花旗银行就是如此，财政部拥有其30%的股份。很显然这是因为当时的财政部长同时也是高盛前总裁汉克·保尔森不愿被看作是国有主义者。结果，这位纳税人停止国有化其救助的银行的最糟糕的部门，也没有国有化一些金融体系的有毒资产，同时也失去了从那些被救助的效益较好的公司的股权获得大量利润的机会。
沃伦·巴菲特会怎么做?
沃伦· 巴菲特可不会犯这样的错，他在政府之后不久也投资高盛就表明了这点——协商其50亿美元的优先股享有10%的红利，还要保证他有权以现在看来是很廉价的每股115美元再次购买高盛50亿美元的股票。当然，保尔森先生要是谈判的话，可以获得比巴菲特先生更优惠的条件。难怪公众会觉得华尔街现在的命运如同丢硬币一样，正面我赢，反面你输。问题是，对此可以做些什么？
來源：《華爾街日報中文網》2009/10/22
作者：崔宇
10月22日，在介紹中國三季度經濟數據之前，國家統計局新聞發言人李曉超這樣說道：“去年第四季度中央及時果斷實施了一攬子計劃，一粒粒的種子隨之播下，一年來，我們共同經歷了種子的發芽、盛開的春天，走過了不斷成長的夏天，在一年後的秋天，這一收獲的季節裡，我們收獲了什麼呢？”
從其隨後公布的三季度GDP、工業增加值、固定資產投資、CPI和PPI等數據來看，中國經濟應該算是喜獲豐收了，按照李曉超的說法，“實現全年8%的目標是有把握的，是沒有懸念的”。但正如奧運會上金牌榜中國可以拿第一，獎牌榜卻拿不了第一一樣，舉國體制和錦標主義的傾向在經濟領域同樣存在，中國經濟在豐收光環背後的歉收更值得關注。
目前來看，前三季度中國正是依靠播洒基礎設施和房地產投資的種子獲得了階段性的豐收，隨著三季度進出口貿易的回升，又期待下一階段通過出口來繼續保持豐收的局面。但這是以經濟結構調整的歉收為代價的，因為基礎設施、房地產和出口都是不可長期依賴的，特別是出口未來能否接過投資的接力棒還有很大的不確定性。而且，如果下一階段再不真正地調結構，即使出口接過了接力捧，中國經濟或許也難逃“過把癮就死”的命運，2008年第三、四季度出口導致經濟增長直線下滑的教訓殷鑒不遠。
盡管中國在去年經濟刺激計劃伊始就提出了“保增長”和“調結構”的雙重目標，但從實踐中來看，結構不僅沒有調，而且既有的投資主導經濟增長的局面還在加劇。本來7月份固定資產投資出現了大幅下降，7月城鎮固定資產投資同比增速僅為30%，低於5月和6月39%和35%的水平。但這只是曇花一現，8月和9月份城鎮固定資產投資再次強勁反彈，當月的城鎮固定資產投資同比增速分別高達38%和35%左右。從環比來看，7月份城鎮固定資產投資環比下降了30%左右，8月份基本持平，但9月份城鎮固定資產投資環比增長了15%左右。這些都意味著固定資產投資仍在主導著經濟增長。
從李曉超在發布會上給出的數據推算，前三季度最終消費對GDP的貢獻率為51.9%，資本形成總額（包括固定資產投資和存貨投資）的貢獻率為94.8%，淨出口的貢獻率為負46.7%。而上半年三者的貢獻率分別為53.4%、87.6%和負41%，一季度三者的貢獻率分別為70%、33%和負3%，由此可以看出三季度，消費和淨出口的貢獻率依舊在下滑，固定資產投資幾乎主導了全部的經濟增長。
從細分的投資數據來看，第三季度基礎設施投資有所回落，9月份鋼鐵和有色金屬等產能過剩行業的投資也有所回落，房地產開發投資卻異軍突起。從月度數據來看，7月房地產開發投資同比增長了20%左右，8月和9月同比增速分別躍升到了34%和33%左右。
但值得注意的是，9月份的房地產開發投資的增速已經有所下降，房地產開發企業的國內貸款和居民的按揭貸款與8月份相比也有所下降，9月份全國70個大中城市房屋銷售價格的環比漲幅與8月份相比已經縮小，這意味著房地產市場正處在很微妙的階段，未來能否持續拉動經濟增長還存在不確定性。
最大的不確定性還是來自於淨出口。盡管中國的月度出口總值已經連續三個月穩定在千億美元之上，但無論是從數量還是從金額上，進口增長的幅度還是大於出口。在金額上進口增長大於出口，意味著中國有可能在未來出現月度的貿易逆差；在數量上進口增長大於出口，意味著淨出口對GDP負貢獻率的情況或許還將延續，近幾年淨出口對GDP的貢獻率都在20%左右，今年貢獻率一直為負。從三季度的經濟數據可見一斑，盡管三季度出口的強勁增長被媒體大肆渲染，但9月份的貿易順差額已經開始下降，而且三季度淨出口對GDP的負拉動作用還在擴大，從上半年的負41%到前三季度的負46.7%。
從剛才的分析可以看出，中國經濟豐收的推手主要是基礎設施投資和近幾個月比較強勁的房地產開發投資，出口雖然有所起色，但短期很難對經濟增長產生正向的拉動作用，只能寄希望去年出口大幅下滑帶來的基數效應早點出現。
無論是由房地產還是出口來拉動經濟增長，都意味著經濟結構調整的倒退。2008年以前，中國經濟增長大約40%-50%左右是由房地產和出口部門來實現的，過度依賴二者將給經濟帶來內在的不穩定性，因為無論是作為準投資品的房地產還是看其他國家臉色行事的出口，都最容易大起大落。
值得欣慰的是，李曉超在發布會上表達了這樣的憂慮，“經濟回升的基礎尚需繼續鞏固，外需不足依然嚴峻，擴大內需和結構調整的任務仍相當艱巨”，但類似表態在上半年甚至更早以前就已經有過多次。從三季度的經濟數據來看，中國為了“保8”，正讓經濟基礎更加不牢固，而且還在幻想外需的突然崛起，重新回到老路上，消費特別是居民消費仍然不見起色。一個有意思的數據對比是，前三季度城鎮居民人均可支配收入實際增長10.5%，相比上半年的實際增長11.2%出現了下降，而7月、8月和9月財政收入卻分別上漲了10.2%、36.1%和33%。其實，正是國富民窮才導致了經濟結構的失衡，這是豐收背後最令人揪心的歉收。
（本文作者崔宇是《華爾街日報》中文網專欄撰稿人。文中所述僅代表他的個人觀點。您可以寫信至yu.cui#dowjones.com與作者聯系。）
來源：《華爾街日報中文網》2009/10/26
作者：Victor Shih
在當今這個大多數發達國家的財政赤字都升至創紀錄水平之際﹐尋找新的全球經濟領袖是合情合理的。如果僅以官方公佈的財政赤字和現金儲備來衡量﹐中國似乎是這一領袖的理想人選。事實上﹐國際貨幣基金組織(IMF)一位高級官員上週六已在北京透露說﹐在該機構完成內部重組後﹐中國可能不久就將成為IMF的第二大股東。
但能否成為領袖並不僅僅取決於手裡的現金儲備。北京要想令人信服地聲稱自己應該在全球扮演更重要角色﹐就必須顯示出自己瞭解使現代經濟體得以運轉的規則以及如何照這些規則行事。而當前的經濟低迷卻只能顯示北京在這方面是多麼落伍。中國的市場機制顯然落後於亞洲和西方的那些更發達國家。中國政府的某些機構繼續公然漠視財產權和財產契約。國家的法規往往會遷就那些有勢力的國有實體。
政府漠視財產權和財產契約的最大受害者是國內私營企業家。最近幾個月﹐中國有數百家私人所有和私人承包的煤礦被強制國有化或強制合併。由於北京頒佈的幾項政令﹐將自己積攢的錢投入採礦業的國內投資者損失了數十億美元。類似的例子也出現在其他領域﹐國家機關為了減緩不斷加重的產能過剩問題﹐強迫私營企業將自身以國家強制規定的價格賣給國有競爭對手。鑒於現行法律體系以及國家機關都站在國有企業一邊﹐私營企業沒有辦法反對被國有企業兼併。
外國投資者雖然過去在免受國有部門侵害方面能夠受到一些保護﹐但在本輪經濟低迷期間他們也淪為了這方面的受害者。為了減輕國有企業與海外交易對手所簽衍生品合約給前者造成的損失﹐中國的國有企業監管機構國有資產監督管理委員會9月初向香港那些被震驚的銀行家們暗示說﹐由於國資委從未允許某些國有企業簽訂衍生品合約﹐因此這些國有企業可能不會履行他們的合約義務。由於不想激怒中國政府﹐外國銀行目前傾向於通過仲裁來解決與中國企業的糾紛﹐不過他們已經嘗到了其中的苦澀。
在一起類似案例中﹐中國不良資產的外國投資者今年7月被中國最高人民法院的一紙裁決搞得大驚失色。裁決說﹐那些曾合法購買了中國不良貸款的外國投資者﹐如果未獲原來承諾會向這些貸款提供擔保的保證人同意﹐且未獲當地外匯主管部門批准﹐就不能獲得保證人原來為這些貸款提供的擔保品。這一裁決意味著﹐投資中國不良資產的外國人如果不克服大量的法律和官僚障礙﹐將很難獲得這些擔保品。
與上述拒絕履行衍生品交易的事例相比﹐這項裁決更能顯示中國尚未做好擔當全球經濟領袖的準備。這些外國投資者是被中國政府在本世紀初請來幫其消化1.4萬億余元(合2,050億美元)不良貸款的。這些投資者已經幫助中國拯救了數十億美元不良資產﹐將其中許多改造成了賺錢的業務。但是﹐當與政府有良好關係的國有企業重慶誼德實業有限公司(Chongqing Yi De Industrial)向最高人民法院提出上訴﹐要求推翻早些時候有利於外國債權人的一項法庭裁決﹐法官們轉而開始反對最高人民法院較早時一項裁決中的部分內容﹐於今年7月做出了有利於誼德實業的裁決。中國通常會偏向有關係的內部人士的法律體系似乎再一次導致了這種結果。
在所有上述事例中﹐中國政府本來都可以選擇向世界顯示﹐它願意尊重財產權﹐願意公平地履行合同﹐並且能處理那些違規公司﹐無論它們有怎樣的政治背景。而實際情況卻是﹐為了維持政府預算平衡的表象以及國有企業的盈利﹐法律法規受到了漠視﹐有關係的內部人士和具政治影響力的大型國有企業再次被告知﹐他們不需要按合同辦事。私營企業家和那些沒有關係的人被提醒說﹐沒有政治後台﹐法律沒有意義。
中國決策者需要認識到﹐並非只要坐擁大量現金就能當上全球經濟領袖。從長遠看﹐對財產權可信賴的尊重以及在推動合同履行方面的不偏不倚將能為中國經濟吸引到更多全球投資者。在這樣一天到來之前﹐中國經濟更能吸引的將是那些有關係的尋租者﹐這些人專靠政府不按規矩辦事而獲利。
（編者按：本位作者史宗瀚(Victor Shih)是美國西北大學的政治學助理教授﹐他撰寫了Factions and Finance in China: Elite Conflict and Inflation一書。）
英文版：cn.wsj.com/big5/20091026/opn080329_ENversion.shtml
來源：《華爾街日報中文網》2009年10月28日
作者：Christopher Wood
世界股市又是一派歡欣鼓舞。經過昨天的獲利了結﹐道瓊斯工業股票平均股價指數仍在10000點上下﹐標準普爾500指數相比3月份低點高出60%。但是﹐如果說風險追逐行為已經回歸金融市場﹐其背後的資金﹐其實有很多是成本越來越低廉的美元貸款。而美國的消費和就業方面﹐即使有證據表明實質性的復蘇正在展開﹐這樣的證據也是微不足道的。
在美國政府介入、讓市場得不到清理的情況下﹐今天的美國經濟在很多方面很像1990年代泡沫過後的日本經濟。貨幣政策超級寬鬆﹐信貸需求低迷﹐加上失業率高企﹐消費者忙於降低槓桿﹐這一切可能帶來一輪長期衰退。
消費仍佔美國名義國內生產總值(GDP)的71%﹐還是很疲軟﹐指望它健康復蘇﹐已經沒有多少理由。除了眾所周知、牽涉面廣泛的家庭高負債和房產負資產的問題﹐最新的美國就業數據﹐凸顯了美國就業市場的持續低迷狀態。9月份生產工人平均週薪僅較去年同期上漲0.7%﹐每周平均工作時長下降至創紀錄的33小時。週薪的漲幅是1964年有此數據以來的最低增長幅度。
另外﹐美國經濟越來越受命令驅動﹐其增長對政府存在著一種不健康的依賴。“舊車換現金”項目過期後汽車銷量的嚴重下滑﹐就是很明顯的體現。9月份美國汽車銷售量經過年化計算為920萬輛﹐月環比下降35%。當前政府在住房抵押貸款市場扮演的重大角色﹐同樣也明顯體現出這種依賴。第三季度發行的所有抵押貸款支持證券中﹐政府擔保的貸款佔據了98%。
美國經濟越來越受命令驅動的現實﹐意味著在投資者應該投錢的地方﹐政府政策可能會成為關鍵的決定因素。例如﹐首次購房抵稅政策11月份到期後﹐聯邦政府是否延期﹐將給美國房地產市場的短期前景帶來強烈影響。像舊車換現金一樣﹐這種政策存在著透支未來需求的風險。
另外一種風險跟次級抵押貸款一樣﹐那就是鼓勵本來租房可能過得更好的人們去買房。聯邦住房管理局(Federal Housing Administration, 簡稱FHA)取代房利美(Fannie Mae)和房貸美(Freddie Mac)、成為讓美國納稅人更多地暴露於未來房貸違約的首要工具以來﹐它所批准的貸款拖欠率越來越高﹐就暗示了這樣的風險。FHA擔保的抵押貸款﹐8月份違約率已經從一年前的5.7%上升至8.1%。
然後是政府對美國金融業的介入。據估計﹐過去兩年聯邦政府在廣義金融業的放貸、支出或擔保額度﹐大約為11萬億美元。這是源於華盛頓對一個荒謬觀點的迷戀：金融機構是有可能“大到不能倒”的﹔這些金融機構﹐包括房利美﹐包括美國國際集團(AIG)﹐也包括花旗(Citicorp)。
上面這一系列行為﹐不由不讓人把泡沫過後的日本拿來比較。在當時的日本﹐因監管縱容的緣故﹐銀行業花了數年時間才擺脫麻煩。同樣的縱容﹐讓美國壓力越來越大的商用物業市場無法得到清理。同樣﹐在美聯儲過去一年的姑息之下﹐美國的貨幣基礎也像當年的日本一樣呈現爆發式增長﹐而銀行放貸卻在不斷下降。所以有充足的理由認為﹐美國已經處在日本式的流動性陷阱中。
沒錯﹐相比美國以個人債務為主﹐日本的泡沫經濟主要體現於多數以地產或物業為抵押的公司過重債務。但是﹐如果說兩國間可比性很低的話﹐日本的樣本也顯示出﹐若一種因去槓桿而起的通貨緊縮趨勢得以確立﹐投資行為將會發生怎樣的改變。
投資行為的改變﹐從日本機構投資者在國債與股票間的資產選配中可以看出。日本保險公司和養老基金資產在國內股市的比例﹐1988財年（結束於1989年3月﹐接近泡沫最甚期）見頂於37.2%﹐此後一路下滑﹐到2008財年年末降至6.4%﹐而它們在日本國債市場的資產比例﹐從1990財年的3.2%激增至2008財年的36%。相比之下﹐美國機構投資者持有股票過多﹐國債過少。如果美國真的是處在一個去槓桿的週期﹐那麼這種結構將發生劇烈變化。不過﹐變化的過程會有一段時間。日本保險公司和養老基金的資產中﹐國債所佔比例直到1998年才超過股票。
所以﹐趁著美股持續上漲﹐華爾街投資者應當最大化地利用之。下一輪資產價格泡沫﹐不會出現在西方﹐而會出現在以中國為首的亞洲新興市場。具有諷刺意味的是﹐西方的復蘇顯得越是乏力﹐西方利率正常化所需的時間就越長﹐由此形成的亞洲資產泡沫也越大。美聯儲寬鬆貨幣政策的最大受益者﹐將是亞洲新興市場﹐而不是美國消費者。
（編者按：Christopher Wood是香港里昂證券有限公司(CLSA Ltd.)股權策略師﹐著有《泡沫日本：日本80年代的極度投機性繁榮和90年代的戲劇性破滅》(The Bubble Economy: Japan's Extraordinary Speculative Boom of the '80s and the Dramatic Bust of the '90s, Solstice Publishing, 2005)一書。）
英文版：cn.wsj.com/big5/20091028/opn084536.asp?source=mostpopular
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